7月28日，政治局會議于月末如期召開。歷史上看，年中召開的政治局會議通常定調(diào)下半年經(jīng)濟政策。鑒于上半年的數(shù)據(jù)已出，下半年經(jīng)濟政策基本決定了全年經(jīng)濟表現(xiàn)，因此，市場對本次會議充滿期待。

經(jīng)濟定調(diào)：鞏固向好趨勢，力爭最好結(jié)果

會議充分肯定了上半年經(jīng)濟發(fā)展成績的來之不易，對于下半年經(jīng)濟工作，強調(diào)“鞏固經(jīng)濟回升向好趨勢，著力穩(wěn)就業(yè)穩(wěn)物價，保持經(jīng)濟運行在合理區(qū)間，力爭實現(xiàn)最好結(jié)果?！?/p>

雖未明確放棄全年5.5%的增速目標(biāo)，但字里行間已不再強求。同時，要求“經(jīng)濟大省要勇挑大梁，有條件的省份要力爭完成經(jīng)濟社會發(fā)展預(yù)期目標(biāo)”，潛臺詞是，不具備條件的省份（如受疫情影響嚴(yán)重的地區(qū)）盡力而為即可。

其實，這一定調(diào)也在市場預(yù)料之中。7月19日克強總理在出席世界經(jīng)濟論壇全球企業(yè)家視頻特別對話會時曾表態(tài)：

“不會為了過高增長目標(biāo)而出臺超大規(guī)模刺激措施、超發(fā)貨幣、預(yù)支未來。要堅持實事求是、盡力而為，爭取全年經(jīng)濟發(fā)展達(dá)到較好水平?！?/p>

上半年2.5%的GDP增速數(shù)據(jù)公布后，下半年的政策空間便如同一張明牌。若要完成全年5.5%的目標(biāo)，下半年將不得不加大刺激力度，甚至要出臺超大規(guī)模刺激政策。

此次表態(tài)意味著下半年經(jīng)濟發(fā)力重點是“盡力而為”，著力“穩(wěn)就業(yè)穩(wěn)物價”，而非錨定全年5.5%的目標(biāo)。

很多人可能關(guān)心為何不再堅守全年5.5%的目標(biāo)？其實，答案就在總理這句話中，不愿“出臺超大規(guī)模刺激措施、超發(fā)貨幣、預(yù)支未來”。2季度疫情砸出的深坑，需要超大規(guī)模刺激措施才能填平，但任何刺激政策都有副作用（想一想2008年的四萬億），當(dāng)前我國實體企業(yè)、政府平臺、居民部門的杠桿率均已處于較高位置，主動加杠桿意愿不強，強行加杠桿會預(yù)支未來，擠壓未來寬松政策的潛在空間。

考慮到未來兩年內(nèi)疫情不確定性對消費的影響，全球滯漲對出口的影響，以及中美博弈背景下的地緣因素對全球通脹的影響等，政策面需要預(yù)留一定的空間，以應(yīng)對未來的不確定性。若為了全年5.5%的指標(biāo)把政策打滿，未來恐怕更為被動。

在此情況下，“堅持實事求是、盡力而為”，也就不難理解了。

不過，當(dāng)前經(jīng)濟復(fù)蘇并不穩(wěn)固，不錨定5.5%的增長目標(biāo)不等于不出臺刺激政策，政策端仍會盡力而為。

從當(dāng)前經(jīng)濟動力來看，投資依舊是拉動經(jīng)濟增長的重要抓手。6月份基建單月投資同比增長8.2%，環(huán)比多增1個百分點；考慮到6月地方債發(fā)行創(chuàng)歷史新高，且國常會提出要調(diào)增政策性開發(fā)銀行8000億元信用額度和發(fā)行3000億元政策性金融債，在新增專項債8月底用完的節(jié)點要求下，基建投資有望在三季度繼續(xù)提速。市場預(yù)測三季度基建投資增速或可達(dá)到15%左右。同時，6月份制造業(yè)投資同比增長9.9%，環(huán)比多增2.8個百分點。其中，汽車行業(yè)當(dāng)月增加值同比增長16.2%，增長強勁。

相比之下，另外兩駕馬車出口和消費不確定性增大。隨著海外經(jīng)濟衰退風(fēng)險加大，出口動力正趨于減弱。在疫情未得到完全控制的背景下，消費回暖態(tài)勢易被新發(fā)疫情打斷，使得消費下半年究竟貢獻幾何也出現(xiàn)較大不確定性。

此次會議通稿并未明確提到“消費”，或許便是考慮了疫情對消費影響的不確定性。反過來說，也正是這種不可控性和不確定性，使得我們錨定一個具體的數(shù)字作為目標(biāo)沒有意義，更多地只能在不損害長期發(fā)展利益的前提下“盡力而為”。

在這個意義上，“盡力而為”，或許便是下半年經(jīng)濟發(fā)展的重要基調(diào)。

地產(chǎn)刺激有望升級，但不宜有過高期待

從措辭上看，地產(chǎn)刺激有望升級。

相比4月份政治局會議，此次會議將“穩(wěn)定房地產(chǎn)市場”放在“房住不炒”前面，同時強調(diào)“用足用好政策工具箱”，可理解為尚未用足、仍有空間。而“壓實地方政府責(zé)任，保交樓、穩(wěn)民生”的表態(tài)，可理解為對近期爛尾樓斷貸事件的回應(yīng)。

綜合來看，地產(chǎn)刺激政策有望升級，在政策刺激之下，下半年房地產(chǎn)市場有望保持穩(wěn)定發(fā)展，尤其是“保交樓”或有更明確的措施出臺。市場對地產(chǎn)風(fēng)險擴散的擔(dān)憂可告一段落，近期市場因斷貸事件對金融板塊的情緒壓制有望大幅緩解。

從經(jīng)濟發(fā)展的視角看，房地產(chǎn)仍是薄弱環(huán)節(jié)，也是主要拖累項。6月當(dāng)月地產(chǎn)投資同比下降9.4%，降幅環(huán)比擴大1.6個百分點。終端銷售低迷和資金壓力仍是制約地產(chǎn)投資的核心因素，考慮到下半年房企到期債務(wù)余額高達(dá)4921億元，若不能有效緩解地產(chǎn)資金問題，則地產(chǎn)投資難以根本性回暖。要緩解地產(chǎn)資金難題，本質(zhì)上又需要終端市場銷售回暖驅(qū)動。

從數(shù)據(jù)上看，受益于中央專項債靠前發(fā)力、金融工具加碼基建疊加地方“因城施策”的助推，6月新房銷售情況開始好轉(zhuǎn)，新房銷售面積和銷售額分別環(huán)比回升65.76%和68.15%。但7月以來，地產(chǎn)銷售數(shù)據(jù)再次走低。7月18-24日當(dāng)周，百城土地成交溢價率下滑0.47%，土地成交面積下滑14.14%，30大中城市商品房成交面積和成交套數(shù)均有所下滑，行業(yè)環(huán)境依舊比較嚴(yán)峻。

鑒于上半年各地已陸續(xù)出臺了很多地產(chǎn)刺激政策，效果低于市場預(yù)期。這表明，當(dāng)前政策力度仍然不足，需出臺更具刺激性的政策。在刺激政策預(yù)期之下，市場對房地產(chǎn)市場的下半年表現(xiàn)普遍存有期待。

但綜合來看，在房住不炒的約束下，市場不宜對下半年地產(chǎn)市場抱有過高期待。當(dāng)前地產(chǎn)政策仍將以“穩(wěn)定”為主，保交樓方面會有更強有力的措施，除此之外，眾多問題仍需要時間慢慢化解。

下半年，地產(chǎn)銷售大概率仍將維持緩慢復(fù)蘇態(tài)勢，且區(qū)域之間、房企之間繼續(xù)分化的趨勢不變，陣痛期過后，地產(chǎn)市場的供給格局有望向頭部房企集中，在新的增速平衡點上重回健康可持續(xù)發(fā)展的軌道。

貨幣流動性合理充裕，財政政策繼續(xù)發(fā)力

貨幣政策方面，會議強調(diào)“要保持流動性合理充裕，加大對企業(yè)的信貸支持，用好政策性銀行新增信貸和基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資基金”。合理充裕，表明不會大水漫灌。為了更好的落實“穩(wěn)增長”的目標(biāo)，下半年小幅度的降準(zhǔn)降息仍然可期，但短期內(nèi)“降息”的迫切性和必要性都較低。

上半年來看，央行于1月20日分別調(diào)降一年期LPR和五年期LPR 10BP和15BP，5月進一步調(diào)降五年期LPR 15BP，政策效果明顯，較好地支持了實體經(jīng)濟的發(fā)展，滿足居民和企業(yè)的信貸需求。

從6月份數(shù)據(jù)來看，居民信貸顯著好轉(zhuǎn)，短貸連續(xù)多增，中長期貸款少增大幅度收窄。企業(yè)信貸總量新增創(chuàng)新高，中長期信貸同樣大增，企業(yè)信貸結(jié)構(gòu)優(yōu)化明顯。同時信貸價格持續(xù)降低，6月份新發(fā)放企業(yè)貸款利率已降至4.16%，其比上年同期低34個基點。

展望下半年，降息等價格型貨幣政策空間主要受國內(nèi)CPI和海外加息等因素制約。6月CPI已上漲至2.5%，結(jié)合豬價快速上漲等因素看，7月CPI有可能漲至3%附近，接下來幾個月大概率繼續(xù)上行，央行很難在不顧及通脹壓力的情況下，繼續(xù)大幅寬松。海外加息方面，7月美聯(lián)儲再次加息75BP，且后續(xù)加息還會繼續(xù)，雖然國內(nèi)貨幣政策仍然“以我為主”，但在中美利率倒掛壓力下，仍然制約國內(nèi)降息空間。

財政政策方面，會議強調(diào)“宏觀政策要在擴大需求上積極作為，財政貨幣政策要有效彌補社會需求不足。用好地方政府專項債券資金，支持地方政府用足用好專項債務(wù)限額”，與4月29日政治局會議中“要加快落實已經(jīng)確定的政策，實施好退稅減稅降費等政策”相比，對財政政策的定調(diào)并未有實質(zhì)改變。鑒于財政靠前發(fā)力背景下，很多政策上半年已“應(yīng)出盡出”，下半年將以對已經(jīng)實施的財政政策落實落細(xì)為主。此前市場傳言的“增加赤字率、發(fā)行特別國債”等，會議中未有討論，表明出臺的可能性較小。

此外，會議強調(diào)“要發(fā)揮企業(yè)和企業(yè)家能動性，營造好的政策和制度環(huán)境，讓國企敢干、民企敢闖、外企敢投”，并再次提到“推動平臺經(jīng)濟規(guī)范健康持續(xù)發(fā)展”。表明下半年在營商環(huán)境建設(shè)方面，有望出臺更多促發(fā)展、提信心的細(xì)化措施。

經(jīng)濟大省如何勇挑大梁？

此次會議針對各省市的經(jīng)濟增長采取了差別化對待的態(tài)度，強調(diào)“經(jīng)濟大省要勇挑大梁，有條件的省份要力爭完成經(jīng)濟社會發(fā)展預(yù)期目標(biāo)”，對比4月底會議上“努力實現(xiàn)全年經(jīng)濟社會發(fā)展預(yù)期目標(biāo)”的表述，口徑上有所放松，既暗示著高層為全年的經(jīng)濟增長留下了更大的回旋余地，又彰顯出實事求是的精神。

具體而言，我國的經(jīng)濟大省主要集中在長三角、珠三角、環(huán)渤海等區(qū)域，其中上海、福建、江蘇、浙江、廣東等東南沿海五省市占全國經(jīng)濟體量的1/3以上，財政收入占比近4成，在地方對中央財政凈上繳中貢獻近8成，對于全國經(jīng)濟發(fā)展的作用舉足輕重，按照高層要求，這些省市理應(yīng)“繼續(xù)挑起國家發(fā)展、穩(wěn)經(jīng)濟的大梁，發(fā)揮保障國家財力的主力作用”。

未來，經(jīng)濟大省需要從推動對外開放入手，在精準(zhǔn)有效防控疫情的基礎(chǔ)上，進一步推動外貿(mào)自由化和便利化，著力優(yōu)化市場環(huán)境和營商環(huán)境，通過提高投資便利化、優(yōu)化投資環(huán)境等措施加大投資促進和投資保護的力度，提升利用外資的綜合優(yōu)勢，并主動拓展“一帶一路”沿線國家等新興市場，進而更好促進經(jīng)濟復(fù)蘇，以此更有力地穩(wěn)定國民經(jīng)濟基本盤。

至于“有條件的省份”，主要集中在中西部地區(qū)。一方面，中西部地區(qū)各省份經(jīng)濟總量往往要小于東南沿海經(jīng)濟發(fā)達(dá)的省份，低基數(shù)效應(yīng)使得這些地區(qū)更容易保持較為良好的增長速度；另一方面，中西部地區(qū)各省份人口密度要遠(yuǎn)低于東部省份，新冠確診病例也較少，疫情防控壓力相對較輕，對經(jīng)濟沖擊相對有限，同時這些地區(qū)的務(wù)工人員以本地人口為主，復(fù)工復(fù)產(chǎn)的推進更為方便順利。從上半年的各省市經(jīng)濟數(shù)據(jù)上看，中西部省市的經(jīng)濟增速也的確普遍高于東部地區(qū)。

考慮到目前中西部地區(qū)正處于改造傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)、培育新興產(chǎn)業(yè)、不斷擴大內(nèi)需的關(guān)鍵階段，因此要繼續(xù)加大中西部地區(qū)對外開放的政策扶持力度，不斷完善基礎(chǔ)設(shè)施、配套產(chǎn)業(yè)和相關(guān)軟環(huán)境的建設(shè)，引導(dǎo)外資投向中西部，同時也要鼓勵中西部地區(qū)利用各自的地緣優(yōu)勢積極與相鄰國家建立對外貿(mào)易和外資合作，以此來帶動當(dāng)?shù)亟?jīng)濟發(fā)展。

此外，還應(yīng)該著力提升中西部地區(qū)的全要素生產(chǎn)率，通過技術(shù)進步、數(shù)字化轉(zhuǎn)型、資源配置優(yōu)化、規(guī)模經(jīng)濟和管理改進等手段來提高生產(chǎn)效率，具體應(yīng)在增加研發(fā)投入、強化技術(shù)創(chuàng)新能力和信息化建設(shè)、加快市場化改革、提高教育質(zhì)量等方面予以發(fā)力。

最后，下半年我國經(jīng)濟運行仍會面臨一些矛盾和問題，但相信只要我們保持戰(zhàn)略定力，堅定做好自己的事，必定能夠穿越不確定性，向著“最好的結(jié)果”持續(xù)邁進。

【注：市場有風(fēng)險，投資需謹(jǐn)慎。在任何情況下，本訂閱號所載信息或所表述意見僅為觀點交流，并不構(gòu)成對任何人的投資建議。除專門備注外，本文研究數(shù)據(jù)由同花順iFinD提供支持】

本文由“星圖金融研究院”原創(chuàng)，作者為星圖金融研究院副院長薛洪言，研究員付一夫、黃大智、雒佑，封面圖來自壹圖網(wǎng)。