證券代碼：688290 綜合評(píng)級(jí)：A

·簡(jiǎn)介：成立日期：2015年；辦公所在地：浙江杭州；

·業(yè)務(wù)占比：核工業(yè)智能裝備86.94%（毛利率43.93%）、核工業(yè)系列機(jī)器人3.1%（毛利率51.23%）、非核專用智能裝備4.04%（毛利率16.62%）、其他5.92%（70.25%）；

按應(yīng)用劃分：核工業(yè)領(lǐng)域92.26%、非核工業(yè)領(lǐng)域7.74%；

·乏燃料：又稱輻照核燃料，是經(jīng)受過輻射照射、使用過的核燃料，通常是由核電站的核反應(yīng)堆產(chǎn)生。核燃料在堆內(nèi)經(jīng)中子轟擊發(fā)生核反應(yīng)，經(jīng)一定時(shí)間從堆內(nèi)卸出。

·產(chǎn)品及用途：

1、核工業(yè)智能裝備：（1）電隨動(dòng)機(jī)械手：一種通過電信號(hào)控制實(shí)現(xiàn)主從機(jī)械手隨動(dòng)遙操作的機(jī)器人產(chǎn)品，具有力反饋功能，操作直觀、靈活等特點(diǎn)，廣泛應(yīng)用于核工業(yè)熱室、手套箱等環(huán)境下的各種工藝操作、設(shè)備檢維修、事故應(yīng)急處置等。

（2）耐輻照坐標(biāo)式機(jī)器人：應(yīng)用于核工業(yè)熱室、手套箱等環(huán)境下的放射性物料自動(dòng)化操作。

（3）分析用取樣機(jī)器人：主要用于乏燃料后處理、三廢處理過程中的料液自動(dòng)取樣與發(fā)送。

（4）放射性物料轉(zhuǎn)運(yùn)裝備：主要用于箱室內(nèi)外、運(yùn)輸通道等環(huán)境下的放射性物料安全可靠轉(zhuǎn)運(yùn)。

（5）箱室智能裝備：具有智能控制、自動(dòng)化運(yùn)行、耐輻照、便于檢維修等特點(diǎn)，可用于核燃料循環(huán)處理的各環(huán)節(jié)。

（6）核化工智能化 系統(tǒng)：主要包括溶解、萃取、調(diào)價(jià)、過濾、離子交換等核化工工藝設(shè)備，可用于乏燃料后處理、三廢處理等化工過程。

（7）數(shù)字化改造項(xiàng)目：基于數(shù)字化設(shè)計(jì)、智能控制、定制技術(shù)對(duì)現(xiàn)有核工業(yè)生產(chǎn)線、設(shè)備進(jìn)行技術(shù)改造，提高生產(chǎn)自動(dòng)化、數(shù)字化、智能化程度和效率，降低操作工人的輻照風(fēng)險(xiǎn)。

2、非核工業(yè)裝備：（1）智能生產(chǎn)線：面向醫(yī)藥大健康、新能源電池等領(lǐng)域智能工廠需求，集成工業(yè)機(jī)器人、自動(dòng)化設(shè)備、物流輸送線、立體倉庫、AGV等硬件設(shè)備以及MES、WMS、WCS等軟件系統(tǒng)，實(shí)現(xiàn)制造工廠數(shù)字化、智能化。

（2）智能單機(jī)裝備：面向智能工廠，滿足單個(gè)工序要求的智能生產(chǎn)單元。

·銷售模式：間接銷售為主（77.19%，通過集成商進(jìn)入供應(yīng)體系），直接銷售為輔（22.81%，直接面對(duì)客戶及其關(guān)聯(lián)方）；

·商業(yè)模式：2B模式，客戶以核電企業(yè)為主，工業(yè)生產(chǎn)企業(yè)為輔；

·上下游：上游采購機(jī)械、電氣、氣動(dòng)、液壓等機(jī)加件及元器件，下游應(yīng)用至核電、醫(yī)藥、新能源、國防軍工等領(lǐng)域；

·主要客戶：航天科技52.3%、中核集團(tuán)18.76%、航天科工18.62%、成都瑞奇制造3.04%、宜都長(zhǎng)江機(jī)械2.51%，前五大客戶占比95.23%；主要客戶為中核集團(tuán)、航天科技集團(tuán)、航天科工集團(tuán)等。

· 行業(yè)地位：2020年我國特種機(jī)器人市場(chǎng)規(guī)模約9.1億美元，公司核工業(yè)特種機(jī)器人市場(chǎng)占有率約為1.14%。

目前在我國核工業(yè)內(nèi)，國內(nèi)僅有公司一家可批量供貨電隨動(dòng)機(jī)械手，此前主要為非智能化的機(jī)械式主從機(jī)械手，對(duì)放射性料液普遍采用人工取樣方式，效率較低，個(gè)別單位采購國外進(jìn)口的自動(dòng)取樣裝置產(chǎn)品，價(jià)格較高；公司分析用取樣機(jī)器人研制成功后，國產(chǎn)自動(dòng)取樣裝置開始批量供貨，價(jià)格較國外產(chǎn)品有明顯優(yōu)勢(shì)，可以顯著提高國內(nèi)核工業(yè)放射性料液取樣流程的自動(dòng)化水平。

·競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手：

1、核能智能裝備：法國Getinge集團(tuán)的子公司LaCalhene、德國Carr集團(tuán)的子公司W(wǎng)?lischmiller、法國Orano集團(tuán)、美國Destaco公司的子公司CRL、江蘇鐵錨玻璃、成都航天烽火精密機(jī)電、沈陽新松機(jī)器人等。

2、非核智能裝備：億嘉和、申昊科技、先導(dǎo)智能等；

·行業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力：1、產(chǎn)品性能指標(biāo)、可靠性；2、持續(xù)研發(fā)實(shí)力；3、客戶資源；

·行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)：

1、核能行業(yè)需求穩(wěn)定增長(zhǎng)：據(jù)相關(guān)資料預(yù)測(cè)，到2030年，我國每年將產(chǎn)生乏燃料近2637噸，累積產(chǎn)生乏燃料約28285噸，而目前我國乏燃料處理能力僅為50噸/年，在建處理能力也僅為200噸/年，未形成規(guī)?；θ剂虾筇幚砟芰Γx堆貯存能力也已基本飽和，無法滿足未來乏燃料的處理需求。乏燃料后處理后，高放廢物的體積將被壓縮到原來的四分之一，其長(zhǎng)期放射性毒性將被降低一個(gè)數(shù)量級(jí)以上。提高鈾資源的利用率和盡量減少核廢物的危害也是核電可持續(xù)發(fā)展的保障。核燃料的循環(huán)利用是有效解決這兩個(gè)問題的根本途徑。由于乏燃料具有放射性強(qiáng)、毒性大的特點(diǎn)，后處理廠的生產(chǎn)空間熱室內(nèi)充滿核輻射與酸性腐蝕物質(zhì)，人無法也不被允許在該種環(huán)境下工作，這就激發(fā)了乏燃料后處理廠對(duì)機(jī)器人和智能裝備的需求。

2、核能智能需求穩(wěn)定增長(zhǎng)：2021年至2035年中國乏燃料后處理領(lǐng)域智能裝備投資額預(yù)計(jì)為418億元至1182億元，按直線法簡(jiǎn)單均攤，每年投資額約28億元至79億元。報(bào)告期內(nèi)，公司在乏燃料后處理領(lǐng)域的產(chǎn)品收入占當(dāng)期營業(yè)收入的比例分別為40.20%、43.52%和33.20%。在手訂單中，乏燃料后處理領(lǐng)域的訂單金額占總訂單金額的比例為68.83%。

3、核能智能裝備國產(chǎn)化趨勢(shì)：在關(guān)鍵設(shè)備制造方面，我國尚未完全掌握乏燃料后處理工藝技術(shù)，剪切機(jī)、溶解器、尾端等關(guān)鍵設(shè)備方面仍有差距；同時(shí)，我國缺乏大規(guī)模商用后處理廠的建設(shè)及運(yùn)行經(jīng)驗(yàn)，設(shè)計(jì)標(biāo)準(zhǔn)、規(guī)范體系還不完善。近年來中美之間貿(mào)易摩擦不斷加劇，對(duì)抗局面日益升級(jí)，2018年10月美國能源部限制對(duì)中國出口核技術(shù)，2020年6月美國國防部決定將中核集團(tuán)等企業(yè)列入“實(shí)體清單”。此外，部分在用進(jìn)口設(shè)備已老化到使用壽命期限，面臨無設(shè)備可迭代換新的困難。因此，我國核工業(yè)迫切需要將關(guān)鍵進(jìn)口設(shè)備自主創(chuàng)新國產(chǎn)化，逐漸擺脫對(duì)國外設(shè)備及技術(shù)的進(jìn)口依賴；

·大股東：持股比例為28.99%；股權(quán)質(zhì)押率：0%

·管理層年齡：40-53歲，高管及員工持股：通過一米投資及員工資管計(jì)劃，合計(jì)持股11.48%；

·員工總數(shù)：252人：技術(shù)97，生產(chǎn)79，銷售8；本科學(xué)歷以上：127；

·人均產(chǎn)出：2021年人均營收：138.4萬元；人均凈利潤：30.3萬元；

·融資分紅：2022年上市，累計(jì)融資（1次）：6.98億；

·資產(chǎn)負(fù)債表（2022年Q1）：貨幣資金2.2，應(yīng)收賬款1.57，預(yù)付款0.2，存貨1.77；固定資產(chǎn)0.51，無形資產(chǎn)0.14；短期借款0，應(yīng)付賬款1.75，合同負(fù)債1.67（+0.1）；股本0.62，未分利潤1.17，凈資產(chǎn)3.12，總資產(chǎn)6.94，負(fù)債率54.95%；

·利潤表（2022年Q1）：營業(yè)收入0.37（+366.2%），營業(yè)成本0.18，銷售費(fèi)用0.03（+61%），管理費(fèi)用0.1（+61%），研發(fā)費(fèi)用0.06（+5.63%）；凈利潤0.02（+226%）；

·核心指標(biāo)（2019-2022年Q1）：凈資產(chǎn)收益率：39.21%、40.45%、28.08%、0.73%；每股收益：NA、0.98、1.24、0.04；毛利率：60.49%、52.46%、44.61%、51.37%；凈利潤率：26.51%、25.7%、21.91%、6.1%；

·預(yù)測(cè)假設(shè)：營收增長(zhǎng)：50%、40%、40%；凈利潤率：22%、24%、24%

·營收假設(shè)：2022E：5.2；2023E：7.3；2024E：10.3；

·凈利假設(shè)：2022E：1.2；2023E：1.8；2024E：2.5；（即達(dá)到條件時(shí)對(duì)應(yīng)市值，須根據(jù)實(shí)際數(shù)據(jù)調(diào)整）

·影響公司利潤核心要素：1、核電投資周期；2、上游原材料價(jià)格波動(dòng)；3、國產(chǎn)替代進(jìn)程；

·市盈率假設(shè)：35-45倍

·2024年估值假設(shè)：85-110億；當(dāng)前估值假設(shè)：55-70億（基于25%/年收益預(yù)期）；價(jià)格區(qū)間：65-85元/股（未除權(quán)、除息）；

·核心競(jìng)爭(zhēng)力

1、技術(shù)優(yōu)勢(shì)

核工業(yè)機(jī)器人及智能裝備研究是涉及機(jī)械工程、核科學(xué)、機(jī)器人、自動(dòng)控制和計(jì)算機(jī)等多個(gè)學(xué)科和專業(yè)的深入交叉，涵蓋了理論研究、試驗(yàn)系統(tǒng)開發(fā)和工程應(yīng)用等多個(gè)環(huán)節(jié)的一項(xiàng)復(fù)雜、富有創(chuàng)新的系統(tǒng)研究工程，具有技術(shù)門檻高，實(shí)現(xiàn)難度大的特點(diǎn)。公司自設(shè)立以來，對(duì)近百種材料、關(guān)鍵部件等進(jìn)行了多批次的耐輻照、耐酸性、長(zhǎng)壽命等方面的測(cè)試，積累了大量的基礎(chǔ)數(shù)據(jù)并基于此形成了產(chǎn)品及設(shè)計(jì)標(biāo)準(zhǔn)，對(duì)公司智能裝備的研發(fā)起到了重要的作用，公司已獲得授權(quán)的專利共計(jì)139項(xiàng)，其中發(fā)明專利49項(xiàng)。

2、產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)

在核工業(yè)業(yè)務(wù)方面，核工業(yè)裝備要求具有高可靠性、高安全性和高穩(wěn)定性的特點(diǎn)。公司通過多年的連續(xù)攻關(guān)，已形成具有自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)的系列核級(jí)裝備產(chǎn)品。在產(chǎn)品制造過程中，按照國軍標(biāo)質(zhì)量管理體系及核電質(zhì)保要求，對(duì)產(chǎn)品設(shè)計(jì)、制造過程進(jìn)行全過程質(zhì)量管控，生產(chǎn)的產(chǎn)品滿足客戶高標(biāo)準(zhǔn)要求。在電隨動(dòng)機(jī)械手、分析用取樣機(jī)器人等細(xì)分產(chǎn)品方面，公司體現(xiàn)出明顯的產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)。

3、行業(yè)先入及品牌優(yōu)勢(shì)

在2015年-2018年國內(nèi)核工業(yè)智能裝備發(fā)展起步的重要窗口期，公司參與了各類核工業(yè)機(jī)器人及智能裝備的預(yù)研類項(xiàng)目，為后期工程應(yīng)用供貨打下堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)，具備行業(yè)先入優(yōu)勢(shì)。同時(shí)，經(jīng)過多年專注經(jīng)營，公司與中核集團(tuán)下屬各大主體建立了深度合作關(guān)系。公司開發(fā)的適用于輻照環(huán)境的機(jī)器人、智能裝備產(chǎn)品及高端裝備研發(fā)能力得到客戶的認(rèn)可。在多年的合作中，在行業(yè)內(nèi)形成了較好的品牌信譽(yù)和口碑。2020年公司獲得了中核集團(tuán)下屬單位一4A級(jí)履約供應(yīng)商的稱號(hào)。

·風(fēng)險(xiǎn)提示

1、客戶集中度較高的風(fēng)險(xiǎn)

公司主要客戶為中核集團(tuán)下屬單位和航天科技集團(tuán)下屬單位，近三年前兩大客戶的收入占比分別為77.68%、80.01%和71.06%。如果未來公司無法持續(xù)獲得中核集團(tuán)的合格供應(yīng)商認(rèn)證并持續(xù)獲得訂單，或合作關(guān)系被其他供應(yīng)商替代，將對(duì)公司經(jīng)營產(chǎn)生不利影響。

2、關(guān)聯(lián)銷售占比較高的風(fēng)險(xiǎn)

2020年12月，中核浦原通過增資方式持有公司股權(quán)比例12.50%，中核集團(tuán)其他下屬單位與公司也被認(rèn)定為關(guān)聯(lián)方關(guān)系。2020年和2021年度，公司向中核集團(tuán)下屬單位的銷售金額合計(jì)分別為9585萬元和6543萬元，營收占比為46.44%和18.76%。未來存在關(guān)聯(lián)交易金額及占比提升，則可能對(duì)公司經(jīng)營獨(dú)立性構(gòu)成不利影響。

3、訂單取得不連續(xù)導(dǎo)致業(yè)績(jī)波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)

公司客戶對(duì)核工業(yè)機(jī)器人及智能裝備的需求具有定制化、小批量的特點(diǎn)，客戶提出訂單需求及公司取得訂單的時(shí)間，受到核工業(yè)客戶年度預(yù)算、具體采購實(shí)施時(shí)間、相關(guān)建設(shè)項(xiàng)目進(jìn)展等多種因素的影響，呈現(xiàn)一定波動(dòng)性和不連續(xù)性。同時(shí)，公司部分合同金額較大，而大金額項(xiàng)目的實(shí)施周期較長(zhǎng)、牽涉環(huán)節(jié)較多，項(xiàng)目完工并最終驗(yàn)收的時(shí)間存在一定的不確定性。因此，公司業(yè)績(jī)的季節(jié)性波動(dòng)可能會(huì)導(dǎo)致公司上半年度或前三季度盈利水平較低，甚至出現(xiàn)季節(jié)性虧損的情形，公司存在業(yè)績(jī)季度性波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。

4、原材料供應(yīng)緊缺及價(jià)格波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)

公司主要原材料為機(jī)械、電氣、氣動(dòng)、液壓等機(jī)加件及元器件，直接材料成本占營業(yè)成本的比重在80%左右。如果未來原材料供應(yīng)緊缺或價(jià)格波動(dòng)，將會(huì)對(duì)公司的生產(chǎn)交付和盈利能力造成一定的影響。