權(quán)益市場：地產(chǎn)放松助推經(jīng)濟重回弱復(fù)蘇，有利于風(fēng)險偏好企穩(wěn)修復(fù)

節(jié)前一周市場延續(xù)調(diào)整，創(chuàng)業(yè)板指好于滬深300，食品飲料、醫(yī)藥生物等消費行業(yè)漲幅較大，國防軍工和有色金屬、石油石化等大宗行業(yè)跌幅較大。假期海外市場先漲后跌，整體小幅收漲，原油價格漲幅強勁。

經(jīng)濟層面，9月PMI重回榮枯線以上，預(yù)示經(jīng)濟有望重回擴張。9月底中央密集出臺3項松地產(chǎn)組合拳，釋放較強信號，預(yù)計引導(dǎo)地產(chǎn)修復(fù)動能進一步改善。后續(xù)仍需關(guān)注全球衰退預(yù)期和能源供給緊張環(huán)境下出口放緩的速度。如果四季度能夠延續(xù)弱復(fù)蘇趨勢，下調(diào)經(jīng)濟復(fù)蘇預(yù)期觸發(fā)的避險情緒有望得到改善，后續(xù)仍需關(guān)注二十大釋放的穩(wěn)增長信號。

持續(xù)的高利率環(huán)境對于全球流動性及風(fēng)險偏好仍有抑制。假期美債利率出現(xiàn)較大波動，美國9月非農(nóng)就業(yè)超預(yù)期又進一步支撐了美聯(lián)儲鷹派的貨幣政策取向，當(dāng)前時點交易退出加息仍然偏早。另一方面美債利率和美元指數(shù)的快速上行，對全球高杠桿資產(chǎn)產(chǎn)生了沖擊，主要經(jīng)濟體央行聯(lián)手干預(yù)匯率、利率市場，爆發(fā)系統(tǒng)性金融危機的概率可能較低。烏東南四州公投加入俄羅斯，北溪管道、刻赤大橋遭到破壞，使得俄烏達成和談的政治空間越來越小，一方面歐洲被迫加速能源去俄羅斯化，能源供給約束短期仍支撐能源價格，OPEC減產(chǎn)推升油價再度逼近100美元。另一方面美歐與俄羅斯意識形態(tài)的對立也將進一步加強，中國外部環(huán)境仍復(fù)雜嚴峻，美國加大半導(dǎo)體對華出口限制、更新UVL清單，“脫鉤”預(yù)期難以消除，關(guān)注內(nèi)循環(huán)+自主可控方向。

市場層面，當(dāng)前市場點位已經(jīng)回到4月底附近，并且迎來估值切換的窗口，如按23年定價風(fēng)險溢價超出2倍標準差，當(dāng)前定價或反映的是極端風(fēng)險事件下的恐慌情緒，整體賠率反而大幅改善，進一步做空的風(fēng)險可能較大。

展望后市，可關(guān)注四個方向：1）新能源方向中的光伏專用設(shè)備、光伏輔材、綠電運營、電網(wǎng)投資；2）軍工、半導(dǎo)體設(shè)備；3）受益能源供需矛盾的資產(chǎn)，例如電解鋁、工業(yè)硅、煤炭；4）增加低估值分位數(shù)央國企的研究。

債券市場：穩(wěn)增長效果顯現(xiàn)，經(jīng)濟緩慢修復(fù)

海外聯(lián)儲維持鷹派，貨幣政策繼續(xù)緊縮，美債收益率走高，人民幣匯率貶值，國內(nèi)經(jīng)濟整體繼續(xù)修復(fù)，房地產(chǎn)與寬信用利好政策頻出，地產(chǎn)需求邊際改善，收益率整體上行。10Y國債/國開分別上行14bp/13bp至2.76%/2.93%，10-1Y國債/國開利差上行2bp/8bp至91bp/104bp。國開稅收利差仍處于低位，股債比價上行，信用債收益率多數(shù)上行。

利率策略：美國通脹粘性較強，就業(yè)市場仍有韌性，聯(lián)儲抗通脹意愿仍然較強。國內(nèi)防疫政策持續(xù)優(yōu)化，前期穩(wěn)增長政策逐步落地見效，地產(chǎn)政策不斷放松，基本面仍然保持修復(fù)態(tài)勢，政策性金融工具和專項債結(jié)存限額對社融有所支撐。但外需回落背景下出口下滑方向確定，同時新舊動能轉(zhuǎn)換過程中信用擴張力度有限，消費、地產(chǎn)修復(fù)進度緩慢。弱復(fù)蘇背景下貨幣政策整體維持寬松，但出口放緩疊加海外流動性收緊對人民幣匯率有一定壓力，可能限制央行短期進一步寬松。隨著經(jīng)濟逐步修復(fù)疊加美元走強帶來人民幣貶值壓力，資金面或逐步向中性回歸，利率曲線特別是短端面臨一定調(diào)整壓力。

信用策略：經(jīng)濟恢復(fù)的基礎(chǔ)不牢固，資質(zhì)方面仍保持謹慎，繼續(xù)關(guān)注地產(chǎn)銷售和投資的恢復(fù)情況、頭部民企地產(chǎn)的融資恢復(fù)情況，此外，也警惕土地財政向城投傳導(dǎo)愈發(fā)加劇的背景下，城投尾部風(fēng)險上行的隱患。杠桿和久期方面，經(jīng)濟弱修復(fù)下，資金面或?qū)⒈３趾侠沓湓?，但人民幣匯率壓力對貨幣政策進一步寬松形成掣肘，地產(chǎn)糾偏政策加碼等影響下市場對經(jīng)濟企穩(wěn)回升預(yù)期有所加強，疊加海外緊縮延續(xù)，債市或震蕩偏弱。

轉(zhuǎn)債策略：或可關(guān)注穩(wěn)經(jīng)濟的相關(guān)板塊如城商行、老基建如建材、新基建如數(shù)字經(jīng)濟等機會，估值較低的公用事業(yè)等，順周期的計算機，以及估值相對合理的高成長板塊，把握雙碳、專精特新等產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)大方向，或可關(guān)注隨著硅料價格回落以及新電池技術(shù)驅(qū)動下的光伏細分板塊、國內(nèi)招投標和平價化提速的海上風(fēng)電、鋰及其他上游原材料產(chǎn)能大幅擴張后業(yè)績修復(fù)的鋰電及電車板塊。

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