自上而下分析：

新能源汽車(chē)是一個(gè)國(guó)家政策支持，前景非常廣闊的行業(yè)；在新能源汽車(chē)行業(yè)中，最重要的部件是鋰電池，鋰電池中，最重要且成本占比最高的細(xì)分領(lǐng)域是正極材料；正極材料中，未來(lái)的方向是磷酸錳鐵鋰和三元高鎳材料的混合體，其中三元高鎳材料的未來(lái)幾年增速很高，而容百科技是三元高鎳材料的絕對(duì)龍頭。

簡(jiǎn)單分析過(guò)程：

新能源車(chē)：前景廣闊

政策：不管是國(guó)內(nèi)還是國(guó)外都大力支持

增速：未來(lái)幾年復(fù)合增速高于30%

鋰電池：新能源汽車(chē)中成本最高，最重要的部件

鋰電池未來(lái)增速：2020-2025年均復(fù)合增速接近40%

鋰電池成本構(gòu)成：正極成本占比最高

正極的作用：為動(dòng)力電池電化學(xué)體系提供鋰離子

在充電過(guò)程中鋰離子從正極中脫出，嵌入到負(fù)極中；在放電過(guò)程鋰離子從負(fù)極中脫出，回到正極中，完成一次充放電過(guò)程。在組成鋰離子電池的原材料中，正極材料是鋰的化合物，為電池體系提供鋰離子。因此，從鋰離子電池的工作原理來(lái)看，正極材料是最關(guān)鍵的原材料。

正極材料未來(lái)方向：磷酸錳鐵鋰及與三元材料復(fù)合，性能最高

正極未來(lái)增速：高

2021-2025年鋰電池正極材料需求量年復(fù)合增長(zhǎng)率41.58%，其中磷酸鐵鋰、三元材料年均復(fù)合增速分別為55.13%、28.04%。

容百科技研究：

核心優(yōu)勢(shì)：

1. 高鎳三元市占率為33%，行業(yè)第一

2.高鎳三元技術(shù)壁壘較高，容百科技市場(chǎng)份額不容易被其它企業(yè)侵占，龍頭低位穩(wěn)固

高鎳三元的技術(shù)壁壘：開(kāi)發(fā)技術(shù)壁壘、制造壁壘、原材料壁壘及客戶(hù)壁壘

制造壁壘：高鎳正極材料對(duì)生產(chǎn)環(huán)境（濕度控制、溫度控制）方面要求相對(duì)苛刻，還需要在氧氣氣氛下煅燒，對(duì)產(chǎn)線(xiàn)設(shè)計(jì)能力（柔性產(chǎn)線(xiàn)）、個(gè)性化工藝能力（水洗 和燒結(jié)）均提出了越來(lái)越高的要求，同時(shí)對(duì)設(shè)備的耐腐蝕和自動(dòng)化水平要求更為苛刻。

高鎳材料對(duì)水比較敏感和燒結(jié)需要氧氣氛圍，因此高鎳三元需要在干燥制造環(huán)境和氧氣氛圍下燒結(jié)；高鎳材料，鎳含量越高，適宜的燒結(jié)溫度越低，較高溫度易引發(fā)安全問(wèn)題，但是較高溫度更利于形成大單晶；高鎳三元鋰源將從碳酸鋰切換為氫氧化鋰，氫氧化鋰對(duì)設(shè)備腐蝕大。

公司應(yīng)對(duì)方案：公司2017年率先建成國(guó)內(nèi)第一條全自動(dòng)化 高鎳正極材料生產(chǎn)線(xiàn)，之后公司陸續(xù)落地超高鎳可兼容的高鎳產(chǎn)能的產(chǎn)線(xiàn)，并開(kāi)展前驅(qū)體—正極一體化新工藝設(shè)備及工程產(chǎn)線(xiàn)技術(shù)研究。且公司于2021年年末收購(gòu)鳳谷節(jié)能，采用陶瓷窖爐設(shè)備，降低成本，提高效率，具備多晶、單晶柔性產(chǎn)線(xiàn)。

技術(shù)壁壘：鎳含量的增加會(huì)導(dǎo)致堿性雜質(zhì)殘留大幅上升和陽(yáng)離子混排的問(wèn)題，進(jìn)而引起充放電過(guò)程中嚴(yán)重的產(chǎn)氣，導(dǎo)致電池鼓脹變形、循環(huán)壽命縮短和產(chǎn)生安全隱患。因此，需要對(duì)高鎳正極材料進(jìn)行摻雜改性以及表面包覆處理等技術(shù)操作改善高鎳三元的熱穩(wěn)定性較差的缺點(diǎn)。

公司應(yīng)對(duì)方案：公司具有多年三元材料的研發(fā)經(jīng)驗(yàn)，管理層和技術(shù)團(tuán)隊(duì)專(zhuān)業(yè)能力強(qiáng)，研發(fā)團(tuán)隊(duì)經(jīng)驗(yàn)豐富，人數(shù)相對(duì)同行也有明顯優(yōu)勢(shì)。

原材料壁壘：三元正極材料上游原材料為鎳鹽、鈷鹽、鋰鹽，由于相關(guān)原材料的價(jià)格較高，原材料成本占三元正極材料總生產(chǎn)成本的比重較高。宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)變化及突發(fā)性事件都有可能對(duì)原材料供應(yīng)及價(jià)格產(chǎn)生較大波動(dòng)。

公司應(yīng)對(duì)方案：公司有原材料三元前驅(qū)體的生產(chǎn)能力，并與原材料供應(yīng)商達(dá)成了長(zhǎng)期戰(zhàn)略合作關(guān)系。

客戶(hù)壁壘：車(chē)企和動(dòng)力電池企業(yè)對(duì)于高鎳產(chǎn)品的認(rèn)證測(cè)試程序更為復(fù)雜，需要進(jìn)行長(zhǎng)期產(chǎn)品性能測(cè)試，還需要對(duì)生產(chǎn)廠商的綜合供貨能力、自動(dòng)化生產(chǎn)管理水平、規(guī)模量產(chǎn)下的低成本及品質(zhì)穩(wěn)定性和一致性進(jìn)行詳細(xì)評(píng)估，整體認(rèn)證周期時(shí)間會(huì)達(dá)到2年以上.

公司應(yīng)對(duì)方案：目前公司已與優(yōu)質(zhì)客戶(hù)深度合作，為行業(yè)龍頭寧德時(shí)代的主要供應(yīng)商，核心客戶(hù)包括寧德時(shí)代、孚能科技、億緯鋰能、蜂巢能源、SKI、天津力神、比克動(dòng)力。

綜上所述：雖然高鎳三元技術(shù)壁壘較高，但是公司通過(guò)各個(gè)手段成功突破了技術(shù)壁壘，成為了高端產(chǎn)品三元高鎳的龍頭，且龍頭地位有望持續(xù)保持下去。

3.公司是國(guó)內(nèi)首家實(shí)現(xiàn)NCM811產(chǎn)品大規(guī)模量產(chǎn)的企業(yè)，并積極布局NCA及9系超高鎳等產(chǎn)品，高鎳體系相較于低鎳體系優(yōu)勢(shì)明顯。

公司是國(guó)內(nèi)最早研發(fā)并量產(chǎn)NCM811的企業(yè)，成立之初即發(fā)力研究NCM811，于2016年率先突破并掌握了高鎳三元正極材料的關(guān)鍵工藝技術(shù)，2017年成為國(guó)內(nèi)首家實(shí)現(xiàn)高鎳NCM811大規(guī)模量產(chǎn)的正極材料企業(yè)，在全球范圍內(nèi)率先將高鎳正極應(yīng)用于新能源汽車(chē)動(dòng)力電池，導(dǎo)入國(guó)際主流客戶(hù)供應(yīng)體系。與同行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手相比，公司高鎳正極布局最早、量產(chǎn)時(shí)間最早、產(chǎn)品迭代速度快、量產(chǎn)規(guī)模最大，是當(dāng)之無(wú)愧的高鎳龍頭企業(yè)，整體水平領(lǐng)先同行1-2年。

高鎳體系的優(yōu)勢(shì)：

1）能量密度提高。

磷酸鐵鋰材料理論比容量為170mAh/g，其電池能量密度的提高空間受到限制；而三元材料理論比容量為280mAh/g，相較于目前主流NCM523產(chǎn)品，高鎳正極產(chǎn)品性能持續(xù)優(yōu)化可將能量密度優(yōu)勢(shì)提升30%以上。高鎳動(dòng)力電池可以實(shí)現(xiàn)600km以上續(xù)航里程。

2）滿(mǎn)足智能駕駛需求。

高鎳三元材料對(duì)應(yīng)的電池容量需求將達(dá)到115kWh-150kWh。由于高鎳電池的能量密度較高，搭載高鎳電池在滿(mǎn)足帶電量需求的同時(shí)可使整車(chē)減重400-530kg，有助于滿(mǎn)足駕駛安全性要求并降低單位里程的能耗損失。

3）適應(yīng)低溫環(huán)境。

三元材料因?qū)訝罱Y(jié)構(gòu)特點(diǎn)，具有更加優(yōu)異的低溫性能。磷酸鐵鋰材料在低溫環(huán)境下容量會(huì)大幅度衰減，-10 容量衰減20-30%，-20 容量衰減不超過(guò)45%；高鎳材料在-10 時(shí)容量衰減10-15%，-20 時(shí)容量衰減15-20%。

4）具備成本優(yōu)勢(shì)。

正極材料成本中原材料成本占比較高，高鎳低鈷趨勢(shì)有利于降低材料成本，同時(shí)高鎳良率提升后規(guī)模效應(yīng)逐步體現(xiàn)，大規(guī)模生產(chǎn)將帶來(lái)較高的成本下降空間。

4.三元高鎳材料未來(lái)增速高，23-25年復(fù)合增速40%。

根據(jù)券商測(cè)算，2025年三元正極材料需求量將達(dá)到80萬(wàn)噸以上，高鎳三元正極材料需求量將達(dá)到60萬(wàn)噸。高鎳三元正極材料需求量增速高于三元正極材料，高鎳化趨勢(shì)仍將保持。

5.產(chǎn)能大幅領(lǐng)先其它公司，22年規(guī)劃產(chǎn)能是其它公司的兩倍左右。

依據(jù)公告數(shù)據(jù)，公司2022年將達(dá)到25萬(wàn)噸產(chǎn)能，2025年將達(dá)到50萬(wàn)噸。按照其他三元正極材料企業(yè)披露的數(shù)據(jù)，當(dāng)升科技、長(zhǎng)遠(yuǎn)鋰科、廈鎢新能、天津巴莫、振華新材2022年產(chǎn)能預(yù)計(jì)將分別達(dá)到10萬(wàn)噸、11萬(wàn)噸、10.5萬(wàn)噸、14.3萬(wàn)噸和7.3萬(wàn)噸。

6.主要客戶(hù)寧德時(shí)代，強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合。

公司與主流電池廠商深度合作。國(guó)內(nèi)主流電池廠商加快布局高鎳電池，將高鎳作為重要技術(shù)路線(xiàn)。目前公司已與優(yōu)質(zhì)客戶(hù)深度合作，為行業(yè)龍頭寧德時(shí)代的主要供應(yīng)商，核心客戶(hù)包括寧德時(shí)代、孚能科技、億緯鋰能、蜂巢能源、SKI、天津力神、比克動(dòng)力等。

寧德時(shí)代占公司63%的銷(xiāo)售比例

7. 公司能自主設(shè)計(jì)先進(jìn)生產(chǎn)裝備和全自動(dòng)化高鎳正極材料生產(chǎn)線(xiàn)，建設(shè)周期比同行快，單噸投資明顯低于同行。

公司于2021年12月10日公告決定收購(gòu)鳳谷節(jié)能公司70%的股權(quán)。鳳谷節(jié)能在陶瓷回轉(zhuǎn)窯技術(shù)方面具有領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)，已研制出國(guó)內(nèi)首創(chuàng)、國(guó)際領(lǐng)先的首臺(tái)大型陶瓷回轉(zhuǎn)窯并實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)，該項(xiàng)技術(shù)可以通過(guò)降低金屬異物率、節(jié)省能耗、優(yōu)化生產(chǎn)工序等方面革新正極材料的核心生產(chǎn)工藝。

依托自主設(shè)計(jì)的自動(dòng)化生產(chǎn)線(xiàn)，公司不斷迭代產(chǎn)線(xiàn)設(shè)計(jì)能力，單噸固定資產(chǎn)不斷下降，由第一代第二代產(chǎn)線(xiàn)的單萬(wàn)噸投資額在4-5億元下降到目前單萬(wàn)噸的投資額在3億元，比同行低40-50%。依托成熟的模塊化管理體系，并行開(kāi)展產(chǎn)線(xiàn)設(shè)計(jì)與設(shè)備選型，有力縮短建設(shè)周期，單萬(wàn)噸高鎳正極產(chǎn)線(xiàn)建設(shè)周期6-8個(gè)月，實(shí)現(xiàn)高效率快速擴(kuò)產(chǎn)。

8.公司有原材料三元前驅(qū)體的生產(chǎn)能力，并與原材料供應(yīng)商達(dá)成了長(zhǎng)期戰(zhàn)略合作關(guān)系。

公司2021年前驅(qū)體自供比例達(dá)到30%左右。目前主要有小曹娥、韓國(guó)等生產(chǎn)基地，2021年前驅(qū)體總產(chǎn)能達(dá)到6萬(wàn)噸。此外，公司在浙江余姚建設(shè)2025動(dòng)力型鋰電材料綜合基地，計(jì)劃于2022年3月底投產(chǎn)3萬(wàn)噸，2022年底全部投產(chǎn)，總產(chǎn)能預(yù)計(jì)達(dá)到9萬(wàn)噸以上。項(xiàng)目建成后將顯著提升公司前驅(qū)體產(chǎn)線(xiàn)智能化水平。

公司前驅(qū)體業(yè)務(wù)與上游企業(yè)均達(dá)成良好合作，對(duì)供應(yīng)鏈實(shí)施垂直管理。在冶煉端，公司與茂聯(lián)科技建立材料供應(yīng)、戰(zhàn)略投資等合作；在資源端，公司與華友鈷業(yè)等鎳鈷鋰資源供應(yīng)商建立“背靠背”模式長(zhǎng)期合作協(xié)議；開(kāi)發(fā)自產(chǎn)前驅(qū)體模式有助于公司業(yè)務(wù)形成技術(shù)協(xié)同效應(yīng)，提高技術(shù)研發(fā)水平和盈利能力，在同等開(kāi)發(fā)規(guī)模下加快建設(shè)周期。

9.董事長(zhǎng)有公司的實(shí)際控制權(quán)，且董事長(zhǎng)和公司的技術(shù)團(tuán)隊(duì)專(zhuān)業(yè)能力都很強(qiáng)，研發(fā)人員行業(yè)第一。

截至2021年9月30日，公司前十大股東股權(quán)合計(jì)占比48.27%。白厚善為實(shí)際控制人，控股比例為28.49%。

董事長(zhǎng)：白厚善畢業(yè)于清華大學(xué)，曾是北京礦冶研究總院教授級(jí)高工，擔(dān)任當(dāng)升科技董事、總經(jīng)理。

副董事長(zhǎng)：劉相烈先生是鋰電正極材料韓國(guó)國(guó)家級(jí)專(zhuān)家，曾任三星SDI綜合研究院研究員、三星SDI材料藥品制造部長(zhǎng)、韓國(guó)L&F鋰電正極材料事業(yè)部總經(jīng)理。

2021年前三季度，公司研發(fā)費(fèi)用為2.07億元，占營(yíng)業(yè)收入的3.30%。2021年半年報(bào)顯示公司擁有315人的國(guó)際化研發(fā)團(tuán)隊(duì)，占公司員工人數(shù)14.76%。研發(fā)人員中48%以上具有碩士及以上學(xué)歷。

公司的研發(fā)成果（專(zhuān)利）也是行業(yè)領(lǐng)先，僅次于當(dāng)升科技

截至2021年年報(bào)，公司在國(guó)內(nèi)外擁有141項(xiàng)注冊(cè)專(zhuān)利（其中發(fā)明專(zhuān)利60項(xiàng)，實(shí)用新型專(zhuān)利81項(xiàng)）

主營(yíng)構(gòu)成：

公司18年之前主營(yíng)業(yè)務(wù)是三元前驅(qū)體，19年以后主營(yíng)業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)變?yōu)槿龢O材料

公司產(chǎn)品主要客戶(hù)都在國(guó)內(nèi)，受外圍風(fēng)險(xiǎn)影響低

戰(zhàn)略：

以“高鎳正極”為核心，圍繞電池三角打造有競(jìng)爭(zhēng)力的循環(huán)產(chǎn)業(yè)鏈。公司聚焦正極材料主業(yè)，圍繞主業(yè)進(jìn)行全面創(chuàng)新，包括產(chǎn)品創(chuàng)新，工藝和裝備創(chuàng)新，供應(yīng)鏈創(chuàng)新和管理創(chuàng)新等等，建立與競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手之間的行業(yè)壁壘；另一方面，通過(guò)戰(zhàn)略合作和資本合作與上下游建立業(yè)務(wù)協(xié)同，創(chuàng)新協(xié)同和戰(zhàn)略協(xié)同，從而提高整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈的效率，降低成本，打造一個(gè)有競(jìng)爭(zhēng)力的產(chǎn)業(yè)鏈，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)鏈上合作伙伴的共贏。

21年規(guī)劃：

1.加深與寧德時(shí)代、SK、孚能科技、億緯鋰能、蜂巢能源等一批優(yōu)質(zhì)客戶(hù)的合作，提升海外客戶(hù)占比。

2.在湖北、貴州、韓國(guó)三大制造基地同步擴(kuò)建產(chǎn)能，年底公司高鎳三元正極材料產(chǎn)能達(dá)12萬(wàn)噸以上。

3.推進(jìn)NCM811系列產(chǎn)品升級(jí)及新一代Ni90超高鎳系列產(chǎn)品量產(chǎn)，率先完成Ni95及以上的超高鎳NCMNCA產(chǎn)品的中小試工藝開(kāi)發(fā)。

4.強(qiáng)化前驅(qū)體事業(yè)部的獨(dú)立經(jīng)營(yíng)能力，扭虧為盈,NCM811系列前驅(qū)體新品批量供貨優(yōu)質(zhì)客戶(hù)，提高產(chǎn)能利用率,加快推進(jìn)募投項(xiàng)目臨山（一期）年產(chǎn)6萬(wàn)噸三元前驅(qū)體智能化產(chǎn)線(xiàn)建設(shè)，其中1-1期年產(chǎn)3萬(wàn)噸于2021年底前實(shí)現(xiàn)部分投產(chǎn)。

5.與行業(yè)領(lǐng)先的供應(yīng)商開(kāi)展深度戰(zhàn)略合作，保障關(guān)鍵原材料的安全、穩(wěn)定供應(yīng)，持續(xù)降低成本。

21年規(guī)劃完成情況：基本完成

1.海外客戶(hù)占比：由20年的1.62%下降到21年的1.12%，銷(xiāo)售額由0.6億增長(zhǎng)到1.14億，未完成。

2.與行業(yè)領(lǐng)先的供應(yīng)商開(kāi)展深度戰(zhàn)略合作：公司先后與寧德時(shí)代，孚能，華友，格林美，蔚來(lái)等簽訂戰(zhàn)略合作或者長(zhǎng)期合作協(xié)議，通過(guò)戰(zhàn)略合作協(xié)議與長(zhǎng)期采購(gòu)協(xié)議提前鎖定公司未來(lái)產(chǎn)能，公司已與全球動(dòng)力電池領(lǐng)先企業(yè)簽訂寧德時(shí)代簽訂戰(zhàn)略合作協(xié)議，明確2022-2025年公司將作為其三元正極粉料第一供應(yīng)商，完成。

3.湖北、貴州、韓國(guó)三大制造基地同步擴(kuò)建產(chǎn)能，年底公司高鎳三元正極材料產(chǎn)能達(dá)12萬(wàn)噸以上：湖北鄂州產(chǎn)能加快釋放、新建仙桃10萬(wàn)噸基地、擴(kuò)建貴州遵義正極基地，完成韓國(guó)正極1期項(xiàng)目建成并投產(chǎn)，高鎳產(chǎn)能從年初4萬(wàn)噸/年提高到年末12萬(wàn)噸/年，其中湖北鄂州成為全球產(chǎn)能最大的高鎳三元材料生產(chǎn)基地，產(chǎn)能突破10萬(wàn)噸/年。完成。

4.NCM811系列產(chǎn)品升級(jí)及新一代Ni90超高鎳系列產(chǎn)品量產(chǎn)，Ni95及以上的超高鎳NCMNCA產(chǎn)品的中小試工藝開(kāi)發(fā)：完成。

公司21年新增產(chǎn)能均可大規(guī)模生產(chǎn)NCM811、Ni90及以上超高鎳、NCA三元材料以及NCMA四元材料等多類(lèi)型產(chǎn)品，同時(shí)對(duì)于單晶與多晶產(chǎn)品也具有較好的兼容性。

5.前驅(qū)體扭虧為盈,NCM811系列前驅(qū)體新品批量供貨優(yōu)質(zhì)客戶(hù)：完成

2021年前驅(qū)體銷(xiāo)量同比增長(zhǎng)200%，向正極自供率提升至30%左右。隨著產(chǎn)能利用率大幅提升，前驅(qū)體板塊在報(bào)告期內(nèi)實(shí)現(xiàn)了扭虧為盈、單季度盈利不斷提升。動(dòng)力電池客戶(hù)加強(qiáng)對(duì)公司正極和前驅(qū)體需求，公司也積極推進(jìn)新一代高鎳前驅(qū)體產(chǎn)線(xiàn)的建設(shè)，新產(chǎn)線(xiàn)將能夠兼容性生產(chǎn)NCM811、Ni90及以上超高鎳、NCA三元前驅(qū)體以及NCMA四元前驅(qū)體。

22年規(guī)劃：

1. 擴(kuò)建全球最大正極基地，服務(wù)戰(zhàn)略客戶(hù)

擴(kuò)產(chǎn)，預(yù)計(jì)2022年底將建成25萬(wàn)噸/年的正極產(chǎn)能，2025年底建成60萬(wàn)噸/年正極產(chǎn)能，形成湖北鄂州、湖北仙桃、貴州遵義和韓國(guó)忠州等四大正極基地。公司 2022年啟動(dòng)建設(shè)的仙桃10萬(wàn)噸基地，將成為全球規(guī)模最大現(xiàn)代化、智能化、園林化高端動(dòng)力鋰電正極材料生產(chǎn)基地。新基地啟用新一代產(chǎn)線(xiàn)設(shè)計(jì)和裝備體系，單線(xiàn)產(chǎn)能再提升30-40%，并將逐步實(shí)現(xiàn)用電綠色化，降低綜合制造成本。

2022年，積極促成與國(guó)際客戶(hù)建立戰(zhàn)略合作關(guān)系或簽署長(zhǎng)期供應(yīng)協(xié)議，實(shí)現(xiàn)客戶(hù)結(jié)構(gòu)的進(jìn)一步優(yōu)化。

持續(xù)投入前沿材料研發(fā)，推動(dòng)產(chǎn)品商業(yè)化成功

公司積極開(kāi)展鈉離子電池錳鐵普魯士白及層狀氧化物正極材料的技術(shù)迭代與產(chǎn)線(xiàn)建設(shè)，預(yù)計(jì)2022年實(shí)現(xiàn)噸級(jí)產(chǎn)出，2023年百?lài)嵓?jí)規(guī)模產(chǎn)出；同時(shí)推進(jìn)高電壓鎳錳酸鋰、富鋰錳基、磷酸錳鐵鋰正極材料等中試工藝開(kāi)發(fā)，加速前沿正極材料的產(chǎn)業(yè)化進(jìn)程。

推進(jìn)汽車(chē)金屬模式與回收布局，保障供應(yīng)鏈安全

公司發(fā)揮正極龍頭優(yōu)勢(shì)，與產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)的最強(qiáng)者深度合作，鎳、鈷、鋰三大金屬原料推行“汽車(chē)金屬”模式，獲取量穩(wěn)價(jià)低的供應(yīng)，實(shí)現(xiàn)三元產(chǎn)業(yè)鏈的綜合成本優(yōu)勢(shì)。實(shí)現(xiàn)供應(yīng)鏈降本。通過(guò)投資參股、長(zhǎng)期戰(zhàn)略合作方式，進(jìn)入冶煉和資源行業(yè)，提前鎖定原材料產(chǎn)能，優(yōu)化供應(yīng)鏈建設(shè)。公司也將積極推進(jìn)與鋰鹽頭部企業(yè)建立長(zhǎng)期戰(zhàn)略合作，實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定有競(jìng)爭(zhēng)力的原材料價(jià)格。

積極布局回收業(yè)務(wù)，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)循環(huán)降本。通過(guò)投資與自建方式，公司布局鋰電回收業(yè)務(wù)，

已與格林美建立“資本+業(yè)務(wù)”合作，通過(guò)股權(quán)投資獲得占其回收原料產(chǎn)量總量 26%的優(yōu)先供應(yīng)權(quán)。通過(guò)拓寬原材料渠道，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)鏈循環(huán)，降低三元材料綜合成本。

4. 鞏固工程裝備核心壁壘，提升綜合制造能力

為提升產(chǎn)線(xiàn)優(yōu)勢(shì)，公司將深入進(jìn)行裝備技術(shù)的預(yù)研及儲(chǔ)備，聚焦核心設(shè)備自主開(kāi)發(fā)制造，開(kāi)展前驅(qū)體—正極一體化新工藝設(shè)備及工程產(chǎn)線(xiàn)技術(shù)研究，推動(dòng)新型裝備產(chǎn)業(yè)化應(yīng)用；推動(dòng)新產(chǎn)線(xiàn)的信息化自動(dòng)化技術(shù)導(dǎo)入，提升產(chǎn)線(xiàn)整體智能化水平；持續(xù)加強(qiáng)工程管理能力，提升產(chǎn)線(xiàn)穩(wěn)定性與合格率，并研究項(xiàng)目經(jīng)驗(yàn)的復(fù)制，實(shí)現(xiàn)項(xiàng)目的快速擴(kuò)建，降低產(chǎn)線(xiàn)投資及運(yùn)行成本。

2022年，公司將啟動(dòng)建設(shè)仙桃工程裝備公司，加快裝備投資并購(gòu)，構(gòu)建產(chǎn)業(yè)化、專(zhuān)業(yè)化裝備研發(fā)制造能力，具備獨(dú)立運(yùn)營(yíng)能力。

5. 全面匹配業(yè)務(wù)需求，構(gòu)建管理核心競(jìng)爭(zhēng)力

2022年公司將在組織化、數(shù)字化層面加強(qiáng)投入，持續(xù)變革。將推進(jìn)人力資源 3P 建設(shè)、四級(jí)合伙人、戰(zhàn)略規(guī)劃到執(zhí)行體系、全面風(fēng)險(xiǎn)管理體系、數(shù)字化轉(zhuǎn)型規(guī)劃、LIMS 實(shí)驗(yàn)室管理系統(tǒng)、SAP 系統(tǒng)全面推廣，全面推進(jìn)集團(tuán)管理變革。推進(jìn)綜合成本管理計(jì)劃的實(shí)施，提升盈利能力。

22年規(guī)劃執(zhí)行情況跟蹤：

7.26日：容百科技公布了向特定對(duì)象發(fā)行A股股票預(yù)案（修訂稿），公司擬募資54.28億元用于核心主業(yè)三元正極材料及前驅(qū)體擴(kuò)產(chǎn)，募投項(xiàng)目具體包括鋰電正極材料擴(kuò)產(chǎn)項(xiàng)目、2025動(dòng)力型鋰電材料綜合基地（一期）項(xiàng)目、工程裝備一期項(xiàng)目以及補(bǔ)充流動(dòng)資金。

據(jù)容百科技本次定增預(yù)案顯示，公司鋰電正極材料擴(kuò)產(chǎn)項(xiàng)目具體包括仙桃一期年產(chǎn)10萬(wàn)噸鋰電正極材料項(xiàng)目、遵義2-2期年產(chǎn)3.4萬(wàn)噸鋰電正極材料項(xiàng)目、韓國(guó)忠州1-2期年產(chǎn)1.5萬(wàn)噸鋰電正極材料項(xiàng)目。

其中，湖北仙桃一期項(xiàng)目借鑒了公司已在湖北形成的先進(jìn)制造與生產(chǎn)模式，實(shí)現(xiàn)就近擴(kuò)張，能使公司在成熟生產(chǎn)基地運(yùn)行的經(jīng)驗(yàn)上，進(jìn)一步提升規(guī)?；圃旖?jīng)驗(yàn)，形成產(chǎn)業(yè)集群的規(guī)模效應(yīng)；貴州遵義正極材料項(xiàng)目則是公司向西南地區(qū)鋰電產(chǎn)業(yè)集群布局的重要一環(huán)，產(chǎn)能建設(shè)配套西南區(qū)域重要客戶(hù)，有利于進(jìn)一步提升市場(chǎng)份額。

而韓國(guó)忠州基地是容百科技全球化布局的第一站，公司計(jì)劃在當(dāng)?shù)亟ㄔO(shè)高鎳正極材料總產(chǎn)能7萬(wàn)噸/年，其中一期建設(shè)2萬(wàn)噸/年，目前建設(shè)完成產(chǎn)能0.5萬(wàn)噸，本次募投項(xiàng)目主要用于一期剩余1.5萬(wàn)噸高鎳三元正極產(chǎn)能建設(shè)。

7.22日：以3.89億元投資天津斯科蘭德有限公司，交易完成后將持有后者68.25%的股權(quán)，斯科蘭德將納入公司合并報(bào)表。通過(guò)投資斯科蘭德完成在磷酸錳鐵鋰材料方面的布局。

斯科蘭德已有6200噸/年LMFP產(chǎn)能。其中，臨汾中貝擁有5000噸/年產(chǎn)能；斯科蘭德與四川新國(guó)榮簽署了3年獨(dú)家排他的《產(chǎn)品委托加工協(xié)議》，四川新國(guó)榮現(xiàn)有1200噸/年產(chǎn)能。同時(shí)，斯科蘭德正在擴(kuò)建產(chǎn)能至萬(wàn)噸級(jí)以上。

目前斯科蘭德LMFP材料的應(yīng)用集中在小動(dòng)力市場(chǎng)。公告稱(chēng)，斯科蘭德與國(guó)內(nèi)外大部分知名電池廠商都建立了合作開(kāi)發(fā)關(guān)系，處于LMFP市場(chǎng)領(lǐng)先地位。在兩輪車(chē)市場(chǎng)，斯科蘭德已實(shí)現(xiàn)每月穩(wěn)定出貨逾百?lài)?；在四輪?chē)市場(chǎng)，已實(shí)現(xiàn)每月百公斤至噸級(jí)的出貨。

容百科技也提醒，斯科蘭德目前處于產(chǎn)品規(guī)?；慨a(chǎn)的初期，在產(chǎn)品開(kāi)發(fā)、產(chǎn)線(xiàn)認(rèn)證等方面尚需時(shí)間，產(chǎn)能使用效率和盈利水平的提升仍存在不確定性。

財(cái)務(wù)分析：

盈利能力：

營(yíng)業(yè)收入：公司的營(yíng)業(yè)收入每年穩(wěn)步增加，并且高于同行其它企業(yè)，說(shuō)明公司產(chǎn)品銷(xiāo)售，盈利能力穩(wěn)定，規(guī)模較大。

歸母凈利潤(rùn)：公司歸母凈利潤(rùn)常年為正且逐漸增長(zhǎng)，跟同行業(yè)其它公司相當(dāng)，說(shuō)明公司盈利能力不錯(cuò)；不足的是凈利潤(rùn)波動(dòng)較大。

毛利率：

2020年公司正極業(yè)務(wù)的毛利率處于行業(yè)中上水平，略低于當(dāng)升科技和長(zhǎng)遠(yuǎn)鋰科。當(dāng)升科產(chǎn)能利用率達(dá)到100%，且國(guó)際客戶(hù)占比近70%；長(zhǎng)遠(yuǎn)鋰科前驅(qū)體自供率近80%，遠(yuǎn)高于公司同期水平。隨著公司產(chǎn)能利用率提升、前驅(qū)體自供率提升疊加原材料價(jià)格觸底回升，2021年公司毛利率得以恢復(fù)。2020年公司單噸凈利約0.6萬(wàn)元/噸,2021Q2/Q3 公司單噸凈利已達(dá)到1.4-1.5萬(wàn)元/噸，接近當(dāng)升科技的1.5-1.6萬(wàn)元/噸和長(zhǎng)遠(yuǎn)鋰科的 1.6-1.7萬(wàn)元/噸。

2019年以來(lái)，隨著公司正極材料產(chǎn)銷(xiāo)進(jìn)入穩(wěn)定階段，公司正極材料的加工成本不斷下降，從2019年的2.20萬(wàn)元/噸降至2021年的1.32萬(wàn)元/噸，降幅高達(dá)40%?？紤]到公司新建產(chǎn)能的投資強(qiáng)度低、建設(shè)周期短等突出優(yōu)勢(shì)，預(yù)計(jì)公司未來(lái)的成本優(yōu)勢(shì)將不斷增強(qiáng)，毛利率有望進(jìn)一步提升。

總體業(yè)務(wù)毛利率維持在15%左右略低于同行：

公司的凈利率一直以來(lái)都在不斷增加，說(shuō)明公司管理能力不斷提升從而降低費(fèi)用，雖然目前暫時(shí)低于同行，但是隨著公司未來(lái)的成本優(yōu)勢(shì)將不斷增強(qiáng)和優(yōu)秀的管理水平，凈利率有望進(jìn)一步提升。

現(xiàn)金流：正在擴(kuò)張

公司過(guò)去幾年經(jīng)常通過(guò)各種方式借款來(lái)擴(kuò)建產(chǎn)能，所以公司籌資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~比較大，而投資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~為負(fù)且比較大，21年公司因?yàn)楝F(xiàn)金采購(gòu)增加所以經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~為負(fù)。

經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~變動(dòng)原因說(shuō)明：報(bào)告期內(nèi)，公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金凈流出 1.92 億

元，主要由于公司的銷(xiāo)售回款方式以銀行承兌匯票回款為主，公司根據(jù)現(xiàn)金需求及資金成本狀況，對(duì)應(yīng)收票據(jù)貼現(xiàn)進(jìn)行管理。報(bào)告期內(nèi)，為配合公司的供應(yīng)鏈管理，以現(xiàn)金結(jié)算的采購(gòu)增加，導(dǎo)致公司的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流產(chǎn)生階段性波動(dòng)。

由下圖可以看出，公司的存貨在21年大幅增加，由5億增加到16億。

投資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~變動(dòng)原因說(shuō)明：報(bào)告期內(nèi)，公司投資活動(dòng)現(xiàn)金凈流出 17.55 億

元，主要由于公司為滿(mǎn)足市場(chǎng)需求，積極進(jìn)行產(chǎn)能擴(kuò)建投資所致。

籌資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~變動(dòng)原因說(shuō)明：報(bào)告期內(nèi)，公司籌資活動(dòng)現(xiàn)金凈流入 18.97 億

元，主要由于公司積極擴(kuò)建產(chǎn)能，為滿(mǎn)足項(xiàng)目建設(shè)及日常經(jīng)營(yíng)資金需求，通過(guò)多種方式融資所致。

運(yùn)營(yíng)能力：

應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)：公司的應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)呈逐年增加的態(tài)勢(shì)，21年公司的應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)增加到同行第一，說(shuō)明公司應(yīng)付賬款的變現(xiàn)率和回款率在逐漸減弱。其中一個(gè)原因是公司由于業(yè)務(wù)規(guī)模不斷的擴(kuò)大，下游購(gòu)買(mǎi)產(chǎn)品的客戶(hù)（比如寧德時(shí)代）賒賬的金額增加，導(dǎo)致公司的應(yīng)收賬款不斷的增加，從而導(dǎo)致應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)不斷增加。

存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)：公司的存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)一直保持在低位，比同行其它公司都要低，并且在21年公司存貨大幅上升的情況下存貨依然很低，說(shuō)明公司的存貨周轉(zhuǎn)效率很高，產(chǎn)品銷(xiāo)售的非常好。

固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)天數(shù)：公司的固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)天數(shù)相較于同行也一直處于較低的位置，僅高于當(dāng)升科技，說(shuō)明企業(yè)的固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)效率高，營(yíng)運(yùn)效率高。

三項(xiàng)費(fèi)用率（銷(xiāo)售，管理，財(cái)務(wù)）：公司三項(xiàng)費(fèi)用率逐年下降，體現(xiàn)了公司出色的管理能力

償債能力：

資產(chǎn)負(fù)債率：公司17-20年的資產(chǎn)負(fù)債率一直處于行業(yè)最低的水平30%以下，21年資產(chǎn)負(fù)債率上升到63%，主要是21年公司因?yàn)楫a(chǎn)能擴(kuò)張對(duì)外采購(gòu)和借款規(guī)模增加所致。

有息負(fù)債率：公司有息負(fù)債率常年保持在10%以下，說(shuō)明企業(yè)大部分的借款都不需要支付利息，說(shuō)明企業(yè)對(duì)產(chǎn)業(yè)鏈上游的議價(jià)能力很強(qiáng)；近期企業(yè)有息負(fù)債率增加是因?yàn)槠髽I(yè)產(chǎn)能擴(kuò)張資金需求量增加，公司的長(zhǎng)期借款增加所致。待公司產(chǎn)能擴(kuò)張完畢，有息負(fù)債率又會(huì)回到比較低的水平，所以無(wú)太大風(fēng)險(xiǎn)。

流動(dòng)比率：公司17-20年流動(dòng)比率始終保持在2以上，領(lǐng)先同行其它公司，說(shuō)明公司的流動(dòng)資產(chǎn)充足，短期償債能力強(qiáng)；21年公司流動(dòng)比率下降到1是因?yàn)楫a(chǎn)能擴(kuò)張資金需求量增加借款增加所致，不具有持續(xù)性，所以無(wú)太大風(fēng)險(xiǎn)。

上下游議價(jià)能力：公司近幾年議價(jià)能力在不斷增加，主要是因?yàn)楣镜漠a(chǎn)能擴(kuò)張導(dǎo)致應(yīng)付賬款增多，占用上游企業(yè)的資金增多；也說(shuō)明了公司的產(chǎn)業(yè)鏈地位在不斷增強(qiáng)，上游企業(yè)對(duì)公司的信任增加。

資產(chǎn)結(jié)構(gòu)：

貨幣資金:20%，應(yīng)收票據(jù)賬款:17%，固定資產(chǎn):15%，存貨:13%

公司的貨幣資金占比20%說(shuō)明公司的現(xiàn)金充足；應(yīng)收票據(jù)賬款占比17%，其中應(yīng)收票據(jù)今年大幅減少，應(yīng)收賬款99%以上都是一年期內(nèi)的，風(fēng)險(xiǎn)較??；固定資產(chǎn)占比15%，說(shuō)明公司資產(chǎn)不是很重。

應(yīng)收票據(jù)主要為商業(yè)承兌匯票，有一定風(fēng)險(xiǎn)；但是公司21年也意識(shí)到了風(fēng)險(xiǎn)所以大幅減少了商業(yè)承兌匯票的使用

應(yīng)收票據(jù)1年期壞賬計(jì)提5%屬于正常水平

一年期應(yīng)收賬款占比超過(guò)99%，風(fēng)險(xiǎn)較小

應(yīng)收賬款壞賬計(jì)提比例是正常水平，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)

負(fù)債結(jié)構(gòu)：

應(yīng)付票據(jù)賬款75%，長(zhǎng)期借款:11%，都增加趨勢(shì)

公司應(yīng)付票據(jù)賬款近幾年大幅增加，占比75%，是因?yàn)楣敬蠓鶖U(kuò)張產(chǎn)能所拖欠的上游企業(yè)的賬款，長(zhǎng)期借款

應(yīng)付票據(jù)增加了36億，主要是銀行承兌匯票，說(shuō)明銀行對(duì)企業(yè)的信任程度較高

應(yīng)付賬款21年增加了18億，主要是向上游企業(yè)購(gòu)買(mǎi)材料設(shè)備所拖欠的款項(xiàng)

公司存在的潛在風(fēng)險(xiǎn)：

1.資金斷裂：公司擴(kuò)張產(chǎn)能借了大量的資金，導(dǎo)致有很多的應(yīng)付賬款，如果新產(chǎn)能銷(xiāo)售不如預(yù)期，可能會(huì)出現(xiàn)還不上賬款，資金斷裂的風(fēng)險(xiǎn)。

2.技術(shù)人員流失，泄密：公司已經(jīng)對(duì)核心技術(shù)建立了相應(yīng)的保密制度和工作崗位隔離制度，對(duì)專(zhuān)有技術(shù)資料信息嚴(yán)格監(jiān)管，與相關(guān)管理人員、技術(shù)人員簽訂了技術(shù)保密協(xié)議。但如果出現(xiàn)技術(shù)人員流失，公司存在技術(shù)泄密的風(fēng)險(xiǎn)。

3.技術(shù)被超越：如果未來(lái)動(dòng)力電池及正極材料的核心技術(shù)有了突破性進(jìn)展，而公司不能始終保持行業(yè)領(lǐng)先的新技術(shù)和新產(chǎn)品開(kāi)發(fā)水平并持續(xù)進(jìn)步，將對(duì)公司的市場(chǎng)地位和核心競(jìng)爭(zhēng)力產(chǎn)生不利影響。

4.產(chǎn)能擴(kuò)張不及預(yù)期：在項(xiàng)目實(shí)施過(guò)程中仍可能存在外部市場(chǎng)環(huán)境變化（疫情）、項(xiàng)目施工管理不善、項(xiàng)目進(jìn)度拖延、項(xiàng)目建成產(chǎn)能利用率不足等風(fēng)險(xiǎn)，繼而對(duì)公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)產(chǎn)生不利影響。

總結(jié)：

新能源汽車(chē)是一個(gè)國(guó)家政策支持，前景非常廣闊的行業(yè)；在新能源汽車(chē)行業(yè)中，最重要的部件是鋰電池，鋰電池中，最重要且成本占比最高的細(xì)分領(lǐng)域是正極材料；正極材料中，未來(lái)的方向是磷酸錳鐵鋰和三元高鎳材料的混合體，其中三元高鎳材料的未來(lái)幾年增速很高，而容百科技是三元高鎳材料的絕對(duì)龍頭。

通過(guò)對(duì)容百科技的研究發(fā)現(xiàn)，容百科技的產(chǎn)品高端，技術(shù)壁壘高，產(chǎn)能遠(yuǎn)超同行，自建生產(chǎn)線(xiàn)設(shè)備使得產(chǎn)品成本低于同行，是鋰電池龍頭寧德時(shí)代的核心供應(yīng)商，擁有核心原材料三元前驅(qū)體的生產(chǎn)能力，并與原材料供應(yīng)商達(dá)成了長(zhǎng)期戰(zhàn)略合作關(guān)系，公司的管理層和技術(shù)團(tuán)隊(duì)專(zhuān)業(yè)能力強(qiáng)，制定的戰(zhàn)略基本落實(shí)到位，研發(fā)團(tuán)隊(duì)龐大且經(jīng)驗(yàn)豐富，產(chǎn)業(yè)鏈地位強(qiáng)，可以無(wú)償占有上游的資金（應(yīng)付賬款）。

從財(cái)務(wù)報(bào)表上看，公司的盈利能力，運(yùn)營(yíng)能力，償債能力相對(duì)優(yōu)秀；唯一需要注意的是公司近期大幅擴(kuò)張產(chǎn)能進(jìn)行大量的借款，應(yīng)付賬款大幅增加，如果產(chǎn)品銷(xiāo)售擴(kuò)張不及逾期可能有償還不上的風(fēng)險(xiǎn)。

綜上所述，該公司整體來(lái)講是個(gè)不錯(cuò)的公司。

補(bǔ)充問(wèn)題：

1、磷酸鐵鋰和三元未來(lái)它們的關(guān)系是怎么樣，磷酸鐵鋰會(huì)不會(huì)侵蝕三元的市場(chǎng)份額；

結(jié)論：磷酸鐵鋰和三元未來(lái)幾年是會(huì)共存下去，磷酸鐵鋰由于目前成本較低性?xún)r(jià)比較高會(huì)侵蝕三元的一部分市場(chǎng)份額，但是磷酸鐵鋰的能量密度和低溫性能較差，目前主要應(yīng)用到中低端電動(dòng)車(chē)領(lǐng)域；未來(lái)性?xún)r(jià)比最高的正極材料是80%的三元材料加入少量的磷酸鐵鋰，在能量密度，安全性能提升的同時(shí)也降低了三元的成本，并且隨著未來(lái)電動(dòng)車(chē)高端化續(xù)航的發(fā)展和需求，三元的高性能也會(huì)成為它的一個(gè)重要優(yōu)勢(shì)，所以磷酸鐵鋰在短時(shí)間內(nèi)會(huì)侵蝕三元的一點(diǎn)市場(chǎng)份額，但是侵蝕的主要是三元低鎳的市場(chǎng)份額，高鎳由于性能較高受影響有限，并且隨著電動(dòng)車(chē)高端化的發(fā)展，三元高鎳未來(lái)需求有望放量。

三元和磷酸鐵鋰性能對(duì)比：

磷酸鐵鋰成本低，安全性高，壽命高；三元比容量高，電壓高，低溫性能高，快充時(shí)間短

正極材料未來(lái)方向：80%的三元材料加入少量的磷酸鐵鋰，性?xún)r(jià)比最高

首先磷酸錳鐵鋰在電壓平臺(tái)，低溫性能上對(duì)磷酸鐵鋰有一個(gè)提升，是磷酸鐵鋰的升級(jí)版

然后80%的三元材料加入少量的磷酸鐵鋰比單獨(dú)使用磷酸錳鐵鋰和磷酸錳鐵鋰復(fù)合20%的三元材料的能量密度，比容量都要高很多，所以未來(lái)的方向是80%的三元材料加入少量的磷酸鐵鋰，未來(lái)三元的需求是非常大的。

根據(jù)券商預(yù)測(cè)，未來(lái)磷酸鐵鋰的占比會(huì)少量侵蝕三元的占比

但是高鎳三元在未來(lái)三元的占比會(huì)逐漸提升，未來(lái)高鎳三元的復(fù)合增速在40%左右，高于普通三元的復(fù)合增速30%。

2、三元正極這個(gè)行業(yè)的盈利模式是怎么樣的，面對(duì)碳酸鋰的暴漲暴跌三元正極是否可以傳導(dǎo)，這個(gè)跟產(chǎn)業(yè)鏈位置有關(guān)；

采購(gòu)模式：對(duì)于鎳、鈷、錳、鋰等主要原材料，跟上游企業(yè)達(dá)成長(zhǎng)期合作，簽訂長(zhǎng)協(xié)訂單。

生產(chǎn)模式：以銷(xiāo)定產(chǎn)，區(qū)域管理，建立多個(gè)生產(chǎn)基地

銷(xiāo)售模式：直接銷(xiāo)售

定價(jià)模式：成本加成定價(jià)，可通過(guò)提價(jià)傳導(dǎo)成本

根據(jù)當(dāng)升科技2017年非公開(kāi)發(fā)行股票申請(qǐng)文件反饋意見(jiàn)以及華友鈷業(yè)2019年發(fā)行股份購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)預(yù)案問(wèn)詢(xún)函回復(fù)文件披露，正極材料定價(jià)與鈷價(jià)掛鉤，原材料漲價(jià)直接傳導(dǎo)，三元材料定價(jià)公式即“金屬鈷報(bào)價(jià)*三元材料中鈷金屬含量+加工費(fèi)”，三元材料NCM111/523/622/811中鈷含量分別為21.3%、12.2%、12%、6%。

廠商主要利潤(rùn)來(lái)自加工費(fèi)，從三元正極的成本結(jié)構(gòu)看，原材料占比近九成，并且原材料對(duì)應(yīng)的化學(xué)通式清晰，三元正極企業(yè)在原材料端的成本難以拉開(kāi)差距，因此企業(yè)只有通過(guò)不斷的產(chǎn)品迭代來(lái)使得產(chǎn)品具備一定稀缺性，從而獲得加工費(fèi)的溢價(jià)。

成本加成定價(jià)模式下三元正極成本傳導(dǎo)相對(duì)順暢，但由于客戶(hù)結(jié)構(gòu)和調(diào)價(jià)時(shí)滯等因素可能導(dǎo)致毛利率出現(xiàn)階段性下降。高鎳三元制備難度大，技術(shù)壁壘高，加工費(fèi)一般是中低鎳的1.5倍左右，因而享有更高的定價(jià)，毛利率通常在14-20%，顯著高于中低鎳。

在成本增加的時(shí)候，高鎳企業(yè)可以通過(guò)提價(jià)來(lái)獲得更多的毛利率

3、為什么三元正極行業(yè)里面為什么cr5市占率不高但是容百會(huì)有優(yōu)勢(shì)

三元材料CR3是40%，CR5是55%，不高；但是高鎳三元CR3是70%，CR5是84%，集中度非常高，說(shuō)明高鎳材料的技術(shù)壁壘是比普通的高很多的，而容百高鎳市占率最高，最早實(shí)現(xiàn)8代高鎳量產(chǎn)，有自己的生產(chǎn)線(xiàn)和設(shè)備，領(lǐng)先同行1-2年，所以容百科技高鎳龍頭地位穩(wěn)固且可持續(xù)。

高鎳?yán)锩驸挼恼急鹊?，而鈷的價(jià)格和波動(dòng)是比鎳要高的，高鎳的成本管理比低鎳更有優(yōu)勢(shì)，同時(shí)也提升了能量密度。

雖然高鎳的單噸成本是比低鎳高的，但是高鎳的能量密度更高，同等電量下高鎳三元的使用量更少（單位Wh電量分別消耗8系三元1.65g、6系三元1.85g、5系三元1.91g）。高鎳的單瓦時(shí)營(yíng)業(yè)成本在絕大部分情況下均具有優(yōu)勢(shì)。

當(dāng)8系前驅(qū)體價(jià)格為8萬(wàn)元/噸且鋰鹽價(jià)格為19.3萬(wàn)元/噸時(shí)，NCM811與NCM523瓦時(shí)成本持平；當(dāng)前驅(qū)體價(jià)格在8萬(wàn)元/噸以上時(shí)NCM811瓦時(shí)成本較低，鋰鹽價(jià)格高于19.3萬(wàn)元/噸時(shí) NCM811 瓦時(shí)成本較低，且隨原材料價(jià)格上升NCM811較NCM523成本優(yōu)勢(shì)差值不斷擴(kuò)大

大客戶(hù)優(yōu)勢(shì)：寧德時(shí)代是鋰電池行業(yè)龍頭，占公司63%的銷(xiāo)售比例，22年三元高鎳預(yù)計(jì)供貨10萬(wàn)噸。高元三鎳客戶(hù)壁壘很高，認(rèn)證周期1-2年，跟大客戶(hù)合作可以提前鎖定較高產(chǎn)量和利潤(rùn)。

其它公司客戶(hù)分析：

除了長(zhǎng)遠(yuǎn)鋰科也給寧德時(shí)代供貨，其它公司主要客戶(hù)都是國(guó)外公司

天津巴莫：

三元前驅(qū)體客戶(hù)：公司與容百科技、當(dāng)升科技和孚能科技簽訂戰(zhàn)略協(xié)議，2022-2025年華友鈷業(yè)將向三家下游客戶(hù)供應(yīng)三元前驅(qū)體合計(jì)約87.65-92.65萬(wàn)噸。

三元高鎳客戶(hù)：公司高鎳正極材料給LG新能源與CATL的供應(yīng)量大幅增加，分別用于世界知名品牌汽車(chē)產(chǎn)業(yè)鏈。多元高鎳超高鎳、中鎳單晶高電壓系列正極新產(chǎn)品已分別進(jìn)入 LG 新能源、CATL、EVE、孚能等重要客戶(hù)及汽車(chē)產(chǎn)業(yè)鏈。

貝特瑞：公司正極材料客戶(hù)主要是SKI，松下，比克，卓能。

當(dāng)升科技：公司目前主要客戶(hù)是SKI

長(zhǎng)遠(yuǎn)鋰科：寧德時(shí)代、比亞迪、億緯鋰能、欣旺達(dá)等

4、各公司產(chǎn)能對(duì)比：容百科技遙遙領(lǐng)先

容百科技：21年底產(chǎn)能12萬(wàn)噸，22年規(guī)劃25萬(wàn)噸，25年規(guī)劃60萬(wàn)噸

天津巴莫（華友鈷業(yè)子公司）：21年底產(chǎn)量6.8萬(wàn)噸

貝特瑞：21年現(xiàn)有3萬(wàn)噸，23年規(guī)劃8.3萬(wàn)噸

當(dāng)升科技：21年高鎳三元產(chǎn)能3.2萬(wàn)噸，23年規(guī)劃8.2萬(wàn)噸

長(zhǎng)遠(yuǎn)鋰科：21年產(chǎn)能8萬(wàn)噸，在建4萬(wàn)噸

5、盈利預(yù)測(cè)和估值比較：

盈利預(yù)測(cè)：

券商平均預(yù)期：22-24年歸母凈利潤(rùn)分別為19.87，29.73，40.22億；每股收益為4.43，6.62，8.93；增速為118%，50%，35%；對(duì)應(yīng)PE分別為32，22，16。

計(jì)算過(guò)程：

公司22年與寧德時(shí)代簽訂供貨協(xié)議供貨10萬(wàn)噸，寧德時(shí)代占公司客戶(hù)銷(xiāo)售比約為60%，所以預(yù)測(cè)公司22年產(chǎn)量15萬(wàn)噸；高鎳三元增速未來(lái)幾年在50%左右，所以23，24年產(chǎn)量預(yù)測(cè)23，35萬(wàn)噸；

21年NCM811均價(jià)約在20萬(wàn)元，21年下半年至今三元材料價(jià)格處于上行中，22年初三元高鎳不含稅價(jià)格在30萬(wàn)元，預(yù)計(jì)鎳、鈷、鋰價(jià)格在下半年有望回落，假設(shè)22年單價(jià)為25萬(wàn)元/噸，23，24年進(jìn)一步回落，預(yù)計(jì)在20萬(wàn)元/噸。

所以計(jì)算出22，23，24年收入為375，460，700億元，毛利率取過(guò)去的中值14%，凈利率取6%，所以算得22，23，24年凈利潤(rùn)為22.5，27.6，42億元。

估值：

相對(duì)估值法（PE）：

同行估值對(duì)比：容百科技目前估值相較于其它公司處于合理水平

容百科技：22-24年32，22，16。

當(dāng)升科技：22-24年28，21，16。

長(zhǎng)遠(yuǎn)鋰科：22-24年27，19，15。

夏鎢新能：22-24年32，21，16。

絕對(duì)估值法（DCF）：假設(shè)折現(xiàn)率10%，25-30年增長(zhǎng)率15%，永續(xù)增長(zhǎng)率3%，算得公司合理估值為900，目前600億低估。

注：本報(bào)告寫(xiě)于2022年7月，故文章中數(shù)據(jù)結(jié)論估值可能有些偏差