（報(bào)告出品方/分析師：中銀證券 楊思睿）
網(wǎng)絡(luò)安全賽道長(zhǎng)坡厚雪，公司有望領(lǐng)跑
網(wǎng)安規(guī)模跑步進(jìn)入千億，中國(guó)市場(chǎng)存在長(zhǎng)邏輯
國(guó)內(nèi)網(wǎng)安市場(chǎng)成長(zhǎng)性與持續(xù)性兼具。與海外相比，中國(guó)網(wǎng)絡(luò)安全投入占比基礎(chǔ)較弱。2020 年中國(guó)網(wǎng)安投入占 IT 總支出比例僅為2.2%，明顯低于全球3.8%、美國(guó)4.3%的水平，對(duì)標(biāo)海外投入力度仍然存71%~96%提升空間。
中國(guó)網(wǎng)絡(luò)安全市場(chǎng)正以高于全球的水平快速增長(zhǎng)，2016~2021年全球網(wǎng)絡(luò)安全市場(chǎng)規(guī)模5年 CAGR 為8.6%，而國(guó)內(nèi)增長(zhǎng)率為18.9%。
根據(jù)前瞻產(chǎn)業(yè)研究院的預(yù)測(cè)，2024年中國(guó)網(wǎng)絡(luò)安全市場(chǎng)規(guī)模有望迅速躍入千億量級(jí)，由2015年的219億元提升至1027億元，近十年行業(yè)增速保持在15%以上，成長(zhǎng)性與持續(xù)性兼具。
網(wǎng)絡(luò)安全市場(chǎng)受網(wǎng)安事件驅(qū)動(dòng)明顯。
近年來(lái)安全漏洞數(shù)量未有明顯減少。分場(chǎng)景看，電信和工業(yè)控制領(lǐng)域安全漏洞整體呈增加趨勢(shì)；分類(lèi)型來(lái)看，高危漏洞近年來(lái)逐步減少，而零日漏洞和安全漏洞則呈現(xiàn)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。棱鏡門(mén)、WannaCry 等網(wǎng)安大案波及全球后，網(wǎng)安事件依舊層出不窮。
僅在2021年5-6月，美國(guó)最大燃油管道公司 Colonial Pipeline 遭勒索軟件攻擊，導(dǎo)致整個(gè)東海岸燃油短缺；隨后，全球最大肉類(lèi)供應(yīng)商JBS又遭黑客攻擊；東京奧運(yùn)會(huì)期間，170位安全管理人員遭受網(wǎng)絡(luò)攻擊導(dǎo)致個(gè)人信息外泄。
網(wǎng)安政策加速落地。
2021年7月4日，國(guó)家網(wǎng)信辦發(fā)布公告稱，“滴滴出行”（簡(jiǎn)稱滴滴）存在嚴(yán)重違法違規(guī)收集使用個(gè)人信息問(wèn)題，并于2022年7月21日對(duì)滴滴處以人民幣80.3億元罰款。
另一方面，海外對(duì)我國(guó)網(wǎng)安領(lǐng)域的施壓也促進(jìn)了相關(guān)政策的加速落地。2022年6月，美國(guó)利用“酸狐貍平臺(tái)”對(duì)中俄展開(kāi)網(wǎng)絡(luò)攻擊；同期美國(guó)商務(wù)部工業(yè)與安全局（BIS）發(fā)布針對(duì)網(wǎng)絡(luò)安全領(lǐng)域的最新出口管制規(guī)定（簡(jiǎn)稱“新規(guī)”）。
新規(guī)將我國(guó)劃分為 D 類(lèi)，并規(guī)定在沒(méi)有經(jīng)過(guò)相關(guān)審批的情況下，各實(shí)體禁止向中國(guó)分享安全漏洞。相關(guān)事件催化下，近幾年網(wǎng)安政策密集出臺(tái)。
投入加大，網(wǎng)安行業(yè)步入高速增長(zhǎng)期。
政策帶動(dòng)下，相關(guān)財(cái)政投入有望跟進(jìn)。2022年7月，《網(wǎng)絡(luò)安全產(chǎn)業(yè)高質(zhì)量發(fā)展三年行動(dòng)計(jì)劃（2021-2023年）（征求意見(jiàn)稿）》提出，到2023年，信息安全產(chǎn)業(yè)規(guī)模超過(guò)2500億元，其中電信等重點(diǎn)行業(yè)信息安全投入占信息化投入比例達(dá)10%。奇安信集團(tuán)董事長(zhǎng)齊向東在“新基建新技術(shù)新風(fēng)口——2020中經(jīng)前沿科技與創(chuàng)新發(fā)展論壇”上表示，網(wǎng)絡(luò)安全是風(fēng)口中的風(fēng)口，到2035年網(wǎng)絡(luò)安全市場(chǎng)規(guī)模將超過(guò)兩萬(wàn)億。
傳統(tǒng)格局演化多年，行業(yè)變局在即
網(wǎng)安市場(chǎng)傳統(tǒng)格局集中度低，且呈“碎片化”。根據(jù)《2020年中國(guó)網(wǎng)絡(luò)安全產(chǎn)業(yè)分析報(bào)告》，2019年前 4 家網(wǎng)絡(luò)安全頭部企業(yè)奇安信、啟明星辰、深信服和天融信市占率之和僅為24.2%，市場(chǎng)集中度較低。
網(wǎng)安市場(chǎng)中廠商大體可以分為四類(lèi)，即安全產(chǎn)品廠商，包括啟明星辰、深信服、綠盟科技、 天融信等；設(shè)備廠商，包括華為、新華三等；集成廠商，包括烽火通信、太極股份、衛(wèi)士通等，以及以阿里巴巴、騰訊等為代表的云平臺(tái)廠商。
頭部企業(yè)在各自細(xì)分領(lǐng)域下優(yōu)勢(shì)明顯，天融信、華為、新華三在 UTM 防火墻市場(chǎng)中占據(jù)三分之二的市場(chǎng)份額；而在安全內(nèi)容管理市場(chǎng)，深信服和奇安信占據(jù)領(lǐng)先地位，網(wǎng)安市場(chǎng)整體呈“碎片化”。
等保2.0升級(jí)，政企網(wǎng)安需求趨于剛性。
等保2.0是2007和2008年頒布實(shí)施的《信息安全等級(jí)保護(hù)管理辦法》和《信息系統(tǒng)安全等級(jí)保護(hù)基本要求》的“升級(jí)版”。2019年12月，國(guó)家市場(chǎng)監(jiān)督管理總局發(fā)布《信息安全技術(shù)-網(wǎng)絡(luò)安全等級(jí)保護(hù)基本要求》，即等保2.0。
等保2.0在1.0的基礎(chǔ)上，將評(píng)級(jí)程序，評(píng)級(jí)流程等細(xì)化，為政企網(wǎng)絡(luò)安全提供等級(jí)標(biāo)準(zhǔn)。對(duì)比以前落地的概念性和趨勢(shì)性等保文件，升級(jí)的等保文件在管理細(xì)則和應(yīng)用落地上面更加明確，對(duì)涉及網(wǎng)絡(luò)應(yīng)用企事業(yè)單位的架設(shè)硬件和系統(tǒng)有著五級(jí)等保要求，測(cè)評(píng)范圍覆蓋物理環(huán)境、通信環(huán)境、區(qū)域邊界、計(jì)算環(huán)境以及管理中心等。等保2.0體系下，企事業(yè)單位整改和增配需求逐步凸顯。
新格局下網(wǎng)安“國(guó)家隊(duì)”優(yōu)勢(shì)明顯，行業(yè)集中度不斷提升。
在等保2.0中，信息安全等級(jí)保護(hù)分為五級(jí)，分別是第一級(jí)（自主保護(hù)級(jí)）、第二級(jí)（指導(dǎo)保護(hù)級(jí)）、第三級(jí)（監(jiān)督保護(hù)級(jí)）、第四級(jí)（強(qiáng)制保護(hù)級(jí)）和第五級(jí)（專控保護(hù)級(jí)），一至五級(jí)等級(jí)逐級(jí)增高。最低的一級(jí)單位作為建議，而最高的五級(jí)系統(tǒng)涉及國(guó)家秘密，現(xiàn)階段政府、金融、電信、能源等行業(yè)需要進(jìn)行等保測(cè)評(píng)，且一般要求三級(jí)以上等保。
如果測(cè)評(píng)機(jī)構(gòu)發(fā)現(xiàn)被檢對(duì)象等級(jí)不達(dá)標(biāo)，則會(huì)向被檢測(cè)單位提供特定品牌的物理防火墻或者網(wǎng)安堡壘機(jī)等產(chǎn)品，供被檢對(duì)象整改使用。由于等保的專業(yè)性要求較高，企事業(yè)單位一般都會(huì)選擇提供網(wǎng)絡(luò)安全一體化解決方案供應(yīng)商進(jìn)行等保升級(jí)。
而相比于騰訊、阿里等社會(huì)資本，國(guó)資入股的網(wǎng)安企業(yè)在政策理解上更加透徹，同時(shí)也更加容易進(jìn)入政府以及一些特殊行業(yè)領(lǐng)域。以堡壘機(jī)市場(chǎng)為例，市場(chǎng)份額排名前 5 的企業(yè)中啟明星辰、奇安信、綠盟科技均具備國(guó)資背景。
根據(jù) CCIA 的統(tǒng)計(jì)，2022年上半年我國(guó)共有 3256 家公司開(kāi)展網(wǎng)絡(luò)安全業(yè)務(wù)，同比減少 31%。與此同時(shí)，網(wǎng)安頭部企業(yè)優(yōu)勢(shì)擴(kuò)大。CR1、CR4、CR8 比例不斷提升，2021年 CR8 已經(jīng)超過(guò) 40%，反映出我國(guó)網(wǎng)安市場(chǎng)已經(jīng)由競(jìng)爭(zhēng)性變?yōu)榈图泄颜夹?，預(yù)計(jì)未來(lái)網(wǎng)安“國(guó)家隊(duì)”的集中度將會(huì)進(jìn)一步提升。
國(guó)資加速入駐，公司有望坐穩(wěn)寡頭陣營(yíng)
國(guó)資加速入股網(wǎng)安龍頭，奇安信優(yōu)勢(shì)突出。自2019年以來(lái)，網(wǎng)安企業(yè)紛紛引入國(guó)資加持。根據(jù)國(guó)資入股的成分，網(wǎng)安企業(yè)大體上可分為以下幾類(lèi)：奇安信背靠中國(guó)電子；綠盟科技、天融信、衛(wèi)士通的國(guó)資背景為中電科；啟明星辰則引入中國(guó)移動(dòng)作為戰(zhàn)略股東。
根據(jù) CCIA 的研究，2019-2021年市場(chǎng)份額排名前 7 的廠商未有變動(dòng)，但是廠商之間的相對(duì)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)有了較為明顯的改變。市占率第一的奇安信增長(zhǎng)勢(shì)頭強(qiáng)勁，加速拉大與其他廠商的差距。
公司在細(xì)分業(yè)務(wù)占據(jù)領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)。
公司依托自身八大平臺(tái)，針對(duì)網(wǎng)安行業(yè)“海量新場(chǎng)景、技術(shù)更新迭代快、新威脅不斷增加”的特點(diǎn)，重點(diǎn)推進(jìn)“研發(fā)能力平臺(tái)化”戰(zhàn)略，通過(guò)打造研發(fā)平臺(tái)級(jí)能力來(lái)提升研發(fā)效率以及產(chǎn)品成熟度。公司多款產(chǎn)品獲得市場(chǎng)廣泛認(rèn)可，根據(jù)賽迪和 IDC 相關(guān)報(bào)告，奇安信2021年在終端安全、2020年在安全服務(wù)、安全資源池等多個(gè)細(xì)分領(lǐng)域市場(chǎng)份額位列第一。
公司未來(lái)有望坐穩(wěn)寡頭陣營(yíng)。
從海外安全公司發(fā)展規(guī)律看，網(wǎng)安產(chǎn)業(yè)成熟期市場(chǎng)呈現(xiàn)寡頭格局，即頭部 3-5 家企業(yè)有望占據(jù)大部分市場(chǎng)份額。中國(guó)市場(chǎng)也將遵循海外市場(chǎng)規(guī)律演進(jìn)。公司 5 年 CAGR 近 55%，顯著高于國(guó)內(nèi)網(wǎng)安行業(yè)23.5%的水平。戰(zhàn)略引入中國(guó)電子后，公司市占率加速提升，進(jìn)一步拉大與競(jìng)爭(zhēng)者之間的差距，未來(lái)有望坐穩(wěn)寡頭地位。
身具互聯(lián)網(wǎng)、“國(guó)家隊(duì)”和新龍頭多重標(biāo)簽的網(wǎng)安主力
具備互聯(lián)網(wǎng)基因的網(wǎng)安“國(guó)家隊(duì)”
360安全+網(wǎng)神優(yōu)勢(shì)健全政企安全業(yè)務(wù)。奇安信原為 360 集團(tuán)企業(yè)安全公司，2015年12月，360集團(tuán)將公司的企業(yè)安全業(yè)務(wù)拆分，并于2019年 4 月出清所持有的奇安信股份。
奇安信專注于企業(yè)類(lèi)客戶業(yè)務(wù)，打造 To B 組織團(tuán)隊(duì)，并依托360互聯(lián)網(wǎng)基因以及子公司網(wǎng)神、網(wǎng)康公司的產(chǎn)品和渠道優(yōu)勢(shì)，逐步增強(qiáng)產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力并擴(kuò)大自身在市場(chǎng)中的影響力。2019 年5月，中國(guó)電子戰(zhàn)略入股奇安信，公司成為網(wǎng)安“國(guó)家隊(duì)”一員。2021年，奇安信入選首批“隱形冠軍”企業(yè)。
股權(quán)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定，獲中國(guó)電子加持。
董事長(zhǎng)齊向東為公司實(shí)控人，通過(guò)安源創(chuàng)志和奇安叁號(hào)合計(jì)控制公司32.5%的股份。中國(guó)電子通過(guò)明洛投資和中電金投一致持有公司20.2%股份，為公司第二大股東。中國(guó)電子在信息產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域具備雄厚積累，覆蓋國(guó)防信息化、政府信息化、企業(yè)信息化建設(shè)的重點(diǎn)領(lǐng)域。
引入中電子為公司帶來(lái)“國(guó)家隊(duì)”的身份資質(zhì)以及客戶協(xié)同方面的優(yōu)勢(shì)，同時(shí)完善了中電子 PKS 體系，即飛騰處理器（PHYTIUM）加麒麟操作系統(tǒng)（KYLIN）和安全（Security），實(shí)現(xiàn)了 CPU、操作系統(tǒng)、內(nèi)存三位一體的內(nèi)生安全。
公司業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)較為穩(wěn)定。
公司主營(yíng)業(yè)務(wù)分為安全產(chǎn)品、網(wǎng)絡(luò)安全服務(wù)、硬件及其他。安全產(chǎn)品為公司主要業(yè)務(wù)，近 4 年收入占比維持在 66%左右。安全產(chǎn)品主要分為終端安全、邊界安全、數(shù)據(jù)安全和實(shí)戰(zhàn)型態(tài)勢(shì)感知四大類(lèi)。產(chǎn)品具備軟硬一體和純軟件兩種形態(tài)。
安全服務(wù)類(lèi)包括安全咨詢與規(guī)劃、評(píng)估與測(cè)試、分析與響應(yīng)、訂閱式威脅情報(bào)與遠(yuǎn)程托管式安全運(yùn)營(yíng)等。硬件及其他涉及政企客戶信息化配套改造類(lèi)項(xiàng)目，主要是基于客戶需求為客戶外采第三方硬件。
“研發(fā)能力平臺(tái)化”滿足客戶定制化需求。
由于攻擊手段和客戶需求的多樣化，網(wǎng)絡(luò)安全企業(yè)往往需要進(jìn)行定制化開(kāi)發(fā)新產(chǎn)品，然而，“重復(fù)造輪子”的問(wèn)題制約了網(wǎng)絡(luò)安全產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。公司全面布局“研發(fā)能力平臺(tái)化”戰(zhàn)略，已打造 8 大研發(fā)平臺(tái)，包括“鯤鵬”、“諾亞”、“雷爾”、“錫安”以及新發(fā)布的“川陀”、“大禹”、“玄機(jī)”、“千星”，平臺(tái)為安全產(chǎn)品提供共性核心能力，再配合少量定制化特殊組件，能夠高效、低成本地滿足客戶定制需求。
互聯(lián)網(wǎng)打法搶占市場(chǎng)，規(guī)?；?yīng)顯現(xiàn)
公司收入長(zhǎng)期領(lǐng)跑于行業(yè)，采用互聯(lián)網(wǎng)打法搶占市場(chǎng)。網(wǎng)安行業(yè)近 5 年處于高速發(fā)展階段，受益于主管部門(mén)“三化六防”的思想驅(qū)動(dòng)，政企客戶需求從“被動(dòng)合規(guī)”向“主動(dòng)合法”逐漸轉(zhuǎn)變，近 5 年行業(yè)年復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá) 23.5%。公司采用互聯(lián)網(wǎng)打法搶占市場(chǎng)，長(zhǎng)期領(lǐng)跑于行業(yè)，2016-2021年 CAGR 達(dá) 54.7%。
其新賽道安全產(chǎn)品成為拉動(dòng)公司業(yè)績(jī)的主要驅(qū)動(dòng)力：
2021年新賽道產(chǎn)品收入占安全產(chǎn)品及服務(wù)的收入比例超過(guò) 70%，其中數(shù)據(jù)安全與隱私保護(hù)產(chǎn)品收入增長(zhǎng)率超過(guò) 50%；終端安全產(chǎn)品收入超過(guò) 8 億元，在政企客戶中擁有超過(guò) 5000 萬(wàn)點(diǎn)商業(yè)化部署，市場(chǎng)占有率連續(xù) 4 年國(guó)內(nèi)第一；公司態(tài)勢(shì)感知產(chǎn)品綜合競(jìng)爭(zhēng)力連續(xù) 4 年領(lǐng)跑?chē)?guó)內(nèi)市場(chǎng)，且具備網(wǎng)信態(tài)勢(shì)感知、公安態(tài)勢(shì)感知、工信態(tài)勢(shì)感知等多個(gè)細(xì)分產(chǎn)品種類(lèi)。
公司毛利率連續(xù) 4 年穩(wěn)步提升。
在“研發(fā)平臺(tái)化”的戰(zhàn)略下，公司以標(biāo)準(zhǔn)化生產(chǎn)滿足客戶個(gè)性化需求，產(chǎn)品質(zhì)量和競(jìng)爭(zhēng)力全面提升。2021年公司毛利率提升至 60.01%，相比2018年增加了 4.3 個(gè)百分點(diǎn)，與行業(yè)水平相當(dāng)。各細(xì)分業(yè)務(wù)毛利率整體呈上升趨勢(shì)，其中網(wǎng)絡(luò)安全產(chǎn)品2021年毛利率為 77.0%，同比增加 4.8 個(gè)百分點(diǎn)，對(duì)整體毛利率增長(zhǎng)貢獻(xiàn)較大。
營(yíng)運(yùn)效率提升，凈利虧損程度可控。
目前公司仍處于戰(zhàn)略投入期，采用高研發(fā)投入和人員快速擴(kuò)張的發(fā)展模式。
受益于研發(fā)平臺(tái)效能的逐步顯現(xiàn)，公司研發(fā)費(fèi)用邊際改善，扣除股份支付費(fèi)用后，2021年研發(fā)費(fèi)用率同比下降 1.4 個(gè)百分點(diǎn)，銷(xiāo)售、管理費(fèi)用率分別下降 2.9、2.2 個(gè)百分點(diǎn)。公司在加大投入的同時(shí)，對(duì)費(fèi)用的管控能力增強(qiáng)，凈利潤(rùn)虧損呈收窄趨勢(shì)。
2021年公司歸母凈利為-5.5 億元，虧損較上年同期增加 65.9%，主要是由于公司2020年限制性股票激勵(lì)計(jì)劃在2021年產(chǎn)生的股份支付費(fèi)用較2020年多 2.6 億元，以及2020年公司因疫情享受社保減免費(fèi)用 1.8 億元，剔除上述因素后，凈利潤(rùn)較去年同期減虧幅度超 40%。
人均指標(biāo)向好，規(guī)?；?yīng)顯現(xiàn)。
互聯(lián)網(wǎng)打法短期會(huì)帶來(lái)壓力，但前期的投入將會(huì)帶來(lái)規(guī)模效應(yīng)和人均效能的提升。2016-2021 年，公司員工數(shù)不斷增加，增速開(kāi)始趨于平緩。公司人均收入持續(xù)提升，由2017年的 25.6 萬(wàn)提升至2021年的 60.2 萬(wàn)，4 年 CAGR 達(dá) 23.8%。人均創(chuàng)利整體虧損收窄，由2016年-19.6 萬(wàn)縮小至2021年-5.7萬(wàn)。剔除 2020 年限制性股票激勵(lì)計(jì)劃和疫情減免社保的因素后，2021年人均創(chuàng)利為-1.2 萬(wàn)，同比減虧 72.3%。
高基數(shù)下有望實(shí)現(xiàn)高增長(zhǎng)
高基數(shù)客群數(shù)據(jù)安全需求旺盛。公司主要客戶來(lái)自政府及關(guān)鍵信息基礎(chǔ)設(shè)施等特定行業(yè)，2021年來(lái)自政府、公檢法司部門(mén)的收入占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比重超過(guò) 40%。國(guó)家“十四五”規(guī)劃提出，要快速發(fā)展數(shù)字經(jīng)濟(jì)，加強(qiáng)數(shù)字政府建設(shè)?！蛾P(guān)于加強(qiáng)數(shù)字政府建設(shè)的指導(dǎo)意見(jiàn)》進(jìn)一步強(qiáng)調(diào)了政務(wù)數(shù)據(jù)安全的重要性。
2021年9月，我國(guó)第一部數(shù)據(jù)安全法《數(shù)據(jù)安全法》正式出臺(tái)，建立了從數(shù)據(jù)分級(jí)分類(lèi)到風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估、身份鑒權(quán)到訪問(wèn)控制、行為預(yù)測(cè)到追蹤溯源、應(yīng)急響應(yīng)到事件處臵的全面數(shù)據(jù)防護(hù)機(jī)制。政策推動(dòng)下，政府及關(guān)基行業(yè)數(shù)據(jù)安全需求大幅提升。
信通院安全所信息安全部主任魏薇在2021（第二十屆）中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)大會(huì)數(shù)據(jù)安全論壇上表示，我國(guó)數(shù)據(jù)安全市場(chǎng)規(guī)模有望在2023年達(dá)到 97.5 億，占整體網(wǎng)絡(luò)安全市場(chǎng)的12.1%，并且自2017年以來(lái)一直呈現(xiàn)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。
全面布局?jǐn)?shù)據(jù)安全業(yè)務(wù)打造新增長(zhǎng)極。
公司對(duì)數(shù)據(jù)安全與隱私保護(hù)領(lǐng)域已經(jīng)進(jìn)行全面布局。目前公司已發(fā)布數(shù)據(jù)安全創(chuàng)新產(chǎn)品五件套，包含特權(quán)衛(wèi)士、權(quán)限衛(wèi)士、API 衛(wèi)士、隱私衛(wèi)士和數(shù)據(jù)安全態(tài)勢(shì)運(yùn)營(yíng)中心，分別從特權(quán)賬號(hào)管理、動(dòng)態(tài)訪問(wèn)權(quán)限控制、云場(chǎng)景 API 安全管理、APP 隱私檢測(cè)及個(gè)人隱私防護(hù)以及數(shù)據(jù)安全態(tài)勢(shì)感知運(yùn)營(yíng)方面，幫助客戶構(gòu)建“一中心四衛(wèi)士”的全場(chǎng)景數(shù)據(jù)安全閉環(huán)體系?！按笥怼焙汀靶C(jī)”大數(shù)據(jù)安全平臺(tái)為產(chǎn)品的快速開(kāi)發(fā)提供技術(shù)底座，2021年公司實(shí)現(xiàn)多項(xiàng)數(shù)據(jù)安全產(chǎn)品的迭代更新。
高基數(shù)客群收入高速增長(zhǎng)。
公司對(duì)數(shù)據(jù)安全產(chǎn)品持續(xù)投入成效顯現(xiàn)，數(shù)據(jù)安全與隱私保護(hù)產(chǎn)品收入突破 11 億元，占網(wǎng)絡(luò)安全產(chǎn)品收入的 28%以上，收入同比增長(zhǎng)超 50%。
2021年，在公司高基數(shù)客群中，政府客戶收入同比增長(zhǎng)42%以上，公檢法司客戶收入增長(zhǎng)率為45%以上，兩者收入占比之和達(dá)45%，高基數(shù)客群收入實(shí)現(xiàn)高速增長(zhǎng)。
盈利預(yù)測(cè)與報(bào)告總結(jié)
盈利預(yù)測(cè)
網(wǎng)絡(luò)安全產(chǎn)品：
受政策扶持和安全事件頻發(fā)等多維度因素驅(qū)動(dòng)下，政企客戶需求從“被動(dòng)合規(guī)”向“主動(dòng)合法”轉(zhuǎn)變，網(wǎng)安產(chǎn)業(yè)處于高速成長(zhǎng)期。另一方面，公司進(jìn)入規(guī)?；l(fā)展階段，市占率相對(duì)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手加速提升，高基數(shù)客群實(shí)現(xiàn)高速增長(zhǎng)。隨著公司安全產(chǎn)品矩陣的不斷豐富，相關(guān)收入有望實(shí)現(xiàn)高速增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)2022、2023、2024年收入增速分別為46.3%、40.2%和37.1%。
安全服務(wù)業(yè)務(wù)：
參考海外發(fā)達(dá)國(guó)家的安全產(chǎn)業(yè)特性，未來(lái)以安全服務(wù)帶動(dòng)產(chǎn)品方案的銷(xiāo)售模式將成為產(chǎn)業(yè)發(fā)展的新業(yè)態(tài)，公司對(duì)咨詢與規(guī)劃、評(píng)估與測(cè)試、分析與響應(yīng)、情報(bào)與運(yùn)營(yíng)等安全服務(wù)進(jìn)行品類(lèi)、技術(shù)和模式的持續(xù)創(chuàng)新，預(yù)計(jì)2022、2023、2024年收入增速分別為50.0%、44.8%和41.1%。
公司2022、2023、2024年收入增速預(yù)計(jì)為37.6%、35.2%、33.5%。公司加強(qiáng)對(duì)于費(fèi)用的管控，三費(fèi)營(yíng)收占比有望下降，預(yù)計(jì)歸母凈利分別1.3、3.3、6.5億元，對(duì)應(yīng) EPS 分別為 0.20、0.48、0.96元。
報(bào)告總結(jié)
我們采用可比公司估值法分析。
考慮公司所處發(fā)展階段和當(dāng)前盈利情況，首先考慮 PS 估值。選取網(wǎng)絡(luò)安全頭部廠商深信服、安恒信息以及可采用 PS 估值方法的 SaaS 企業(yè)金山辦公、廣聯(lián)達(dá)、用友網(wǎng)絡(luò)作為比較對(duì)象。
對(duì)應(yīng)2022年預(yù)期業(yè)績(jī)，公司 PS 為 4.3 倍，為可比公司平均水平的 50.6%。公司估值水平遠(yuǎn)低于行業(yè)。同時(shí)，考慮公司有望實(shí)現(xiàn)盈利，進(jìn)一步參考 PE 估值。2022-2024年 PE 為 260、107 和 53 倍，可見(jiàn)在進(jìn)入盈利周期后，公司 PE 水平也在快速消化。
風(fēng)險(xiǎn)提示
1. 尚未盈利風(fēng)險(xiǎn)。
公司采用高研發(fā)投入的模式進(jìn)行發(fā)展，且研發(fā)平臺(tái)開(kāi)發(fā)周期長(zhǎng)、投入高。目前公司尚未實(shí)現(xiàn)扭虧，如果未來(lái)無(wú)法達(dá)到規(guī)模經(jīng)營(yíng)效益，公司盈利將會(huì)存在不確定性。
2. 應(yīng)收賬款風(fēng)險(xiǎn)。
公司應(yīng)收賬款占營(yíng)收比重較大，近兩年占比均在50%以上。如果應(yīng)收賬款不能及時(shí)收回或壞賬比例增加，將會(huì)對(duì)公司運(yùn)營(yíng)產(chǎn)生負(fù)面影響。
3. 政策不及預(yù)期。
網(wǎng)安行業(yè)與產(chǎn)業(yè)政策息息相關(guān)，如果政策推進(jìn)力度不及預(yù)期，主要產(chǎn)品市場(chǎng)需求將會(huì)出現(xiàn)持續(xù)下滑，公司虧損將進(jìn)一步增加。
4. 技術(shù)研發(fā)風(fēng)險(xiǎn)。
網(wǎng)絡(luò)安全行業(yè)具有碎片化、復(fù)雜化的特點(diǎn)，客戶需求往往也趨于多樣化。如果公司產(chǎn)品迭代不及預(yù)期，將會(huì)無(wú)法滿足市場(chǎng)需求，從而對(duì)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)造成不利影響。
——————————————————
請(qǐng)您關(guān)注，了解每日最新的行業(yè)分析報(bào)告！報(bào)告屬于原作者，我們不做任何投資建議！如有侵權(quán)，請(qǐng)私信刪除，謝謝！
